Nasdaq-0.07%
Stockholm
-0.19%
-0.19%
| Bolag | Softronic |
| Rek. | Avvakta |
| Kurs vid analys | 7.75 |
| Aktuell Kurs | 6.4 |
| Förändring | -17.4% |
Softronic är ett mellanstort konsultbolag med en omsättning kring 400 Mkr och knappt 400 anställda 2010 (närmare 500 vid årets slut).
Bolaget fokuserar på ett urval branscher inklusive offentlig sektor, bank/finans, handel samt telekom och specialiserar på att "effektivisera processflöden". Man kan nog säga att de branscher där Softronic är starka är relativt konjunktursäkra, med lägre variationer i efterfrågan över en konjunkturcykel än exempelvis verkstads- och fordonsindustri.
Vidare utgör outsourcing en hög andel av Softronics omsättning med drift och liknande. Det innebär långa kontrakt med stabil intjäning. Den stabila bilden förstärks av den branschprofil som Softronic har. Marknaden för bolagets tjänster är god enligt bolaget och det är en bild som bekräftas av konkurrenterna, där såväl timpriser som beläggningsgrad stiger.
Lönsamheten toppade 2007 med en rörelsemarginal på 16 procent. 2009 föll dock lönsamheten markant, delvis på grund av finanskrisen och delvis på grund av förvärv, ned under 10 procent. I fjol landade rörelsemarginalen på 9,6 procent. Detta trots en bättre beläggningsgrad än föregående år och ett något högre genomsnittligt (nominellt) timpris.
Nu har förvisso omsättningen per anställd minskat, från en på knappt 1,2 Mkr per anställd under 2006-2008 till knappt 1,1 Mkr. Men personalkostnaden per anställd har också minskat. Om man ser till tjänsteomsättning per konsult i relation till personalkostnaderna så ligger täckningsbidraget stadigt kring 40 procent.
Så om lönsamheten faller trots att intäktssidan (timpris och beläggning) är bra så ligger problemet i kostnadsmassan, och då sannolikt i "overhead". Det är både hot och möjlighet. Möjlighet i så motto att kostnader faktiskt ligger inom bolagets kontroll, till skillnad från intäkter som också handlar om marknadsförutsättningar.
Men det är svårt och tidsödande att integrera förvärv, så man ska inte räkna med någon snabb vändning i lönsamhet för bolaget.
Så till värderingen. Softronic är ett lönsamhetscase. Det handlar inte om tillväxt, den är ganska given. Men marginalerna är ett frågetecken och om man kan nå tidigare nivåer är aktien klart köpvärd.
Men vår bedömning är att det kan bli svårt inom vår tidshorisont. Förvärvet av Modul1 kanske var industriellt riktigt, men det var en svag lönsamhet i den verksamhet som köptes och det är inget som ändras per automatik enkom för att man byter ägare.
Bolaget har en solid balansräkning med en nettokassa på 34 Mkr, motsvarande 65 öre per aktie. Det uppstod en del goodwill i samband med förvärvet av Modul1, och totalt uppgick denna post till 109 Mkr vid utgången av första kvartalet i år.
Det motsvarar mindre än hälften av det egna kapitalet och utgör därmed ingen större risk. Till en aktiekurs på 8,3 kronor värderas bolaget till knappt 440 Mkr. Drar man bort nettokassan blir det ett rörelsevärde på drygt 400 Mkr.
Om tillväxten står sig kan bolaget omsätta en bra bit över 500 Mkr i år, uppåt 550 Mkr. Med en viss marginalförbättring i takt med att prishöjningar slår igenom så kan rörelsemarginalen krypa upp till strax över tio procent. Det skulle ge ett rörelseresultat på 50-55 Mkr.
Rörelsen värderas sålunda till omkring 7,5 gånger rörelseresultatet. Det skulle ge en vinst per aktie kring 75-80 öre, motsvarande ett p/e-tal på 10-11 gånger 2011 års förväntade vinst.
Det är lågt, och lustigt nog precis där aktien värderades för drygt ett år sedan när vi sist skrev om bolaget. Då rekommenderade vi köp och det som lockade var utsikterna till lönsamhetslyft. Med en hög andel fasta kostnader relaterade till outsourcingverksamheten betyder det stora skalfördelar när omsättningen lyfter.
Nu, med förvärvet av Modul1, har Softronic liksom tagit både ett steg framåt och ett steg bakåt. "Framåt" i så motto att bolaget expanderat och "bakåt" i bemärkelsen att förhoppningarna om lönsamhetslyft än en gång skjutits på framtiden.
Fördelen med Softronics profil, med en hög andel långsiktiga åtaganden, är stabilitet. Men det betyder också att bolaget inte får samma snabba hävstång i en uppåtgående marknad, då nya orders och kontrakt slår igenom långsammare.
Sammanfattningsvis anser vi därför att Softronic är ett bra och stabilt bolag med bra direktavkastning och det finns en chans till lönsamhetslyft. Men det är en hel del osäkerhet förknippat med detta.
Det finns inte någon större uppsida i värderingen med multipelexpansion (dvs. att p/e-talet stiger till högre nivåer än nu). Så om aktien ska dra krävs det att marginalerna lyfter, men det är långtifrån självklart och det kan bli en långdragen process att integrera Modul1. Vi är därför avvaktande till aktien.
------
Den här analysen publicerades ursprungligen i tidningen Börsveckan, nummer 24 den 13 juni 2011. Är du intresserad av att prenumerera på Börsveckan, klicka här.
