Ratos - billigt konglomerat

Standardsvaret har varit att deras portföljer av noterade bolag är lätta att kopiera. Istället för att äga Investor och Industrivärden kan man köpa deras innehav direkt på börsen, t ex SEB, Ericsson och ABB (Investor) eller SCA, Volvo och SSAB (Industrivärden). Med and-ra ord, ta rygg på investmentbolagen och undvik deras höga förvaltningskostnader.

Andra svar är investmentbolagens maktambitioner samt svårigheter med att värdera deras onoterade innehav. Öresund är dock ett exempel på det motsatta. Mats Qviberg har osentimentalt deklarerat att "alla innehav är till salu" - något som borgar för fokus på ak-tieägarvärde.
Men synen på investmentbolagen har sakta börjat svänga de senaste åren och rabatterna har börjat krympa, för att i vissa fall övergå i premier. Att ett investmentbolag värderas med premie är inget annat än marknadens goda betyg av ledningen.
Ratos som verkar på den nordiska marknaden är ett sådant bolag. Portföljen består av onoterade innehav. Man har en tydlig förvärvs- och exitstrategi samt är en aktiv ägare - man jobbar alltså med att utveckla bolagen, inte bara äga dem. Arne Karlsson är VD sedan 1999 och Olof Stenhammar styrelseordförande. Familjen Söderberg är största ägare.

Ratos noterades på Stockholmsbörsen 1999 och har sedan dess levererat en totalavkast-ning på 33% per år till sina aktieägare. Arne Karlssons förklaring till överavkastningen jämfört med börsen är att "börsbolagen är mer genomanalyserade, vilket gör det svårare att hitta extra hög avkastning." En amerikansk undersökning (Kaplan & Schoar 2002) har dessutom visat att framgångsrika förvaltare inom private equity - till skillnad från förvalta-re av aktiefonder - fortsätter att vara framgångsrika.
Ratos är högeffektivt, förvaltningskostnaden är mindre än 1% av det förvaltade kapita-let. Utdelningen har ökat med 16% per år i snitt sedan 1999. Direktavkastningen ligger idag på 5,5% (inklusive extrautdelning). Soliditeten är 44% och avkastningen på eget kapi-tal 23%. Vinst per aktie för 2006 var 15,5 kr och eget kapital per aktie 69 kr. Ratos portfölj bestod vid årsskiftet av 18 olika innehav, där Bisnode var det största.

Under 2006 studerade Ratos ca 200 potentiella investeringar, men av dessa genomför-des endast fyra. Kraven som nya objekt screenas mot är alltså mycket höga. Det interna målet är en årlig avkastning om minst 20% i varje enskild investering. Man undviker dess-utom investeringar i tidiga och riskfyllda skeden av nya bolag.

Sammanlagt har Ratos gjort 25 exits sedan 1999 till ett sammanlagt värde av 14 miljar-der kronor. Största delen (två tredjedelar) av värdeskapandet kommer från förbättrade mar-ginaler och omsättningstillväxt - ett utmärkt betyg på Ratos som aktiv industriell ägare.
Så hur ska vi värdera Ratos? Frågan är om inte marknaden ska börja se Ratos som ett högeffektivt konglomerat, istället för att sortera in det bland investmentbolagen. Ratos har dokumenterad erfarenhet av att utveckla sina portföljbolag och skapa värden för sina ägare. Dessutom har man ett gott rykte, något som inte ska underskattas vid nya förvärv.

Arne Karlsson tycker att Ratos ska värderas som alla andra börsbolag. Jag håller med honom. I så fall ska varken p/e-tal eller substansvärde belastas med rabatt, utan snarare belönas med en premie. Ett p/e-tal på 16 på 2006 års resultat ger därmed en riktkurs på 250 kr. Om eget kapital ska värderas i nivå med börsen (400%) blir riktkursen 280 kr.

Lägg därtill en fortsatt tillväxt. Arne Karlsson skriver i årsredovisningen att det finns "goda förutsättningar för ett ytterligare förbättrat resultat i den underliggande portföljen 2007." Därmed fäster jag försiktigt blicken i intervallet 250 till 300 kronor för 2007.

» Läs fler krönikor - klicka här.