Aktie	FormPipe Software
Kurs vid analystillfället	22.7
Senast betalt	15.1
Kursförändring	-33.5%

Formpipe är värd en djuplodande analys med dess fördelar inom deras ECM-erbjudanden. Denna analys är dock uppställd enligt tävlingsmodellen och belyser Formpipes styrkor på kort och lång sikt.
För en gångs skull har vi ett bolag som inte har dopade kassaflöden som alla andra nu för tiden utan som visar både starka kassaflöden och ett bra rörelseresultat (EBIT). Dessutom har Formpipe vid utgången av 2009 inga lån, vilket i och för sig kan vara en dålig kapitalstruktur då man levererar ett så pass starkt räntabilitet på totalt kapital (icke justerat)cirka 14-15 %. Skulle Formpipe ha en genomsnittränta på några procent så skulle man få en bra hävstång i avkastningen på eget kapital. Formpipe skulle även få en lägre WACC (kapitalkostnad) om de hade en del av finansieringen i lån eftersom de har sådant högt risktillägg tack vare att bolaget fortfarande har ett litet market cap.  Därmed kan jag tänka mig att bolaget antagligen gör ett förvärv snart igen eller så ökar man utdelningsmålet från 30-50 % till 50-70 % inom en inte alltför lång framtid.

Formpipe erbjuder fem stycken produkter:
Platina, W3D3, LaserNet, NetMakerBgCom, FormPipeOnDemand.

Intressant att kommentera här är till exempel att FormPipeOnDemand intäktsförs över hela avtalstiden. Vad gäller de andra avtalen intäkts bokas de direkt om avtalet innehåller krav på leverans och ibruktagande, då blir intäkten beroende av färdigställandet av leveransen. Allt detta enligt IR-chefen.


1. Formpipe är redan idag stora främst i Sverige och det är bara en tidsfråga innan de exploderar i Norge efter att ECM-produkten W3D3 blev den första att certifieras enligt NOARK 5-standarden Nedan är ett citat från pressmeddelandet 2009-12-07:

”Dessutom beslutade den norska regeringen nyligen att alla system som skapar eller tar emot dokument som skall arkiveras måste följa NOARK 5-standarden.”

2. Sedan kommer Danmark där man tagit en genombrottsorder på Platina under förra året och där en ketchupeffekt gläntar på dörren. På kort tid har bolaget dragit in över 10 miljoner kr i ordervärde, vilket måste vara rekord på så kort tid som 3 veckor? 

Som tidigare vet vi att de inte kommunicerar ordervärde under 1 MSEK.
Efter att ha kontaktat Formpipe angående orderstocken så är det inte något de kommer gå ut med just nu men när de börjar göra det så är det mycket intressant information för oss aktieägare. Vet inte om ngn annan redeyeskribent vet hur mycket orderstocken till exempel utgör av den faktiska nyförsäljningen per år.

3. Rörelsemarginalen var 26,5 % Q4 2009, exkl. noteringskostnader på NasdaqOMX på 2,8 miljoner SEK så blev marginalen hisnande 34 %. Det som påverkar marginalen så positivt är de repitetiva intäkterna, Y-o-Y har de ungefär ökat med 40%, vilket är mycket starkt och borgar för en fortsatt stark lönsamhet. Rullande 12-månaders repeitiva är uppe i snart 60 MSEK eller 15 MSEK per kvartal.

4. Kunderna; 12 av Sveriges 20 Landsting använder Formpipe, 75 av Sveriges 290 Kommuner. Detta är exklusive avtalen från 2010.
Det centrala här är att den offentliga sektorn kan lägga beställningar direkt på Platina, utan den krångliga processen med offentlig upphandling genom avtalen "Informationsförsörjning" samt "Programvaror & Tjänster". Den sistnämnda nämns som en tydlig risk i prospektet och var innan rapporten osäker om den skulle förlängas. I rapporten så framkommer det i alla fall att avtalet är förlängt till 2011-03-31, vilket borgar för att en fortsatt ström av nya avtal lär komma under året.

5. Den underliggande enbart Svenska ECM-marknaden som Formpipe verkar på, beräknas uppgå till 1,3 miljarder SEK 2010 och den kakan består ECM-programvara för cirka 340 MSEK. Enligt Exidos undersökningar så väntas 54 % av Sveriges kommuner, 68 % av statliga myndigheter, 31 % av Sveriges landsting göra nyinvesteringar inom ECM under enbart 2010.

6. Än så länge så bevakar så vitt jag vet inga indra finansinstitut bolaget Formpipe, annat än Redeye. De har nyligen höjt riktkursen till 25 kr och ökat deras syn på aktiens avkastningspotential. Enligt den analys jag gjort nedan om än en lite enklare sådan så framstår det som dom tagit i lite i underkant vad gäller riktkursen. Jag tror dom underskattat det intresse som finns av att investera i bolag som Formpipe med dess tillväxt och marginaler.

7. Nedan är en enkel P/E tals analys för 2009 till 2012, räknat på samma tillväxt som under 2009, alltså drygt 30 %. Denna kan ju mycket väl bli högre än så med nya partnersatsningen, samtidigt som marginalen som jag skrev om tidigare var uppe på 34 % justerat för noteringskostnaderna under Q4. Vinst per aktie är räknat på att antal aktier kommer fortsätta vara nästan 12 miljoner stycken.  Antar man att Formpipe kan förtjäna ett P/E-tal på 20 baserat på en EPS för 2010 på 2,5 kr så borde börsvärdet vara drygt 600 MSEK samt aktiekursen stå i 51 kr.

 

	2009	2010	2011	2012	Marginal
Omsättning	127,6	165,9	215,6	280,3
EBITDA (faktisk)	38,0	49,4	64,2	83,5	29,8%
EBIT (faktisk)	29,3	38,1	49,5	64,4	23,0%
E after tax	22,6	29,4	38,2	49,7	17,7%
EPS	1,9	2,5	3,3	4,2
Utdelning 50 % av EPS	1,0	1,3	1,6	2,1
FCFF/FCFE	25,3	32,9	42,8	55,6
FCFE/stock	2,2	2,8	3,6	4,7
					Kurs
P/E tal vid värde 200	8,8	6,8	5,2	4,0	17,0
P/E tal vid värde 250	11,1	8,5	6,5	5,0	21,3
P/E tal vid värde 400	17,7	13,6	10,5	8,1	34,1
P/E tal vid värde 500	22,1	17,0	13,1	10,1	42,6
P/E tal vid värde 600	26,5	20,4	15,7	12,1	51,1

 

8. Kassaflödessvärderingen indikerar även den ett värde på över 50 kr per aktie enligt nedan. Jag har antagit att FCFF=FCFE i framtiden (exkl. förvärv) eftersom att återbetalningen av Formpipes räntebärande skulder var är representativt för framtiden då de nu är nere på 0 kr.
Sedan räknar jag nedan med att tillväxten i kassaflödet blir lika bra som i omsättningen, dock räknar jag efter 2012 med en ökning på endast 5 % per i år, här kan det definitivt överraska.
Diskonteringsräntan har jag fått fram på följande sätt:
WACC= CAPM, tack vare att företaget inte har några skulder.
CAPM= (riskfria) + (betavärdet c:a)* ((riskpremie mars 2009 PWC)+(Småbolagstillägg)
CAPM = 4 % + 1,2 *5,4 % + 2,6 % =13,6 % (Redeye hade 13,9 %)

 

		2009	2010	2011	2012
Avkastningskrav	13,6%
efter 4 år	5%
ÅR		1	2	3	4
FKFA		25,3	32,9	42,8	55,6
Slutvärde					678,64
CF		25,3	32,9	42,8	734,2
Diskonterade CF		22,27	28,95	37,64	646,33
Företagsvärde	735,19
Företagsvärde/aktie	62,63

 

Det fanns inte tidsutrymme för ngn känslighetsanalys/scenarioanalys men det som skulle kunna vara överskattat t.ex. är tillväxten i fria kassaflödet medans det som antagligen är underskattat är ett för högt avkastningskrav (baserat på mars 2009 PWC), samt tillväxten efter 2012 vilken lär vara mer än 5 %.
 
9. En positiv aspekt är triggern i form utdelningen om en dryg månad (2009-03-16), stora aktörer har fyllt på ordentligt till viss del ang. denna men även resultatet samt smallcaplistningen. En annan intressant trigger är mässor, där senast "upphandlingsdagarna" gick av stapeln nu i början på februari. Det kan antagligen bära frukt inom några månader framförallt som ramavtalet för Platina nyligen blev förlängt, vilket jag beskrivit ovan.
 
10. En ytterligare aspekt är aktörerna som ökat på sistone, nedan är statistiken från årsskiftet 09/10 fram tills 2010-02-16. Avanza och Nordnet är stora nettosäljare medans NEO, SEB, SHB är nettoköpare. Intressant är även att NEO har köpt egentligen alla sina aktier efter rapporten och har en snittkurs på 22,10 kr.

 

Aktör	NettoVolym
Neonet Securities AB	214481
Skandinaviska Enskilda Banken AB	138980
Svenska Handelsbanken AB	71224
Erik Penser Bankaktiebolag	31000
Aktieinvest FK AB	7651
Goldman Sachs International	5000
E*Trade Bank A/S	4470
Merrill Lynch International	4000
SkandiaBanken AB	-5687
HQ Bankaktiebolag	-10660
Mangold Fondkommission AB	-10848
Nordea Bank AB	-15913
HQ Direct AB	-20487
Öhman J:or Fondkommission AB	-33970
Swedbank AB	-31042
Credit Suisse Securities (Europe) Ltd	-51588
Nordnet Bank AB	-45107
Danske Bank A/S	-100654
Avanza Bank AB	-152524

 

11. De tekniska aspekterna i aktien är starka, med nya "ATH" varje dag (aktien var uppe i 28 kr i början på 2007). Från att ha tagit stöd från 18 kr som var en motståndsnivå under delar av 2008 stack den snabbt iväg mot 20,30 som den träffade den 23 oktober 2009. Här stannade vi lite efter rapporten tills vi drog iväg mot de senaste dagarnas nivåer. Så det är väl där närmaste stöd ligger nu i stället. Aktien uppfyller de trendstarka kriterier man kan hitta i ökad omsättning t.ex. Nedan är inklipp från de senaste veckorna och dom talar ett tydligt språk för fortsatt uppåtgående trend; Dagar med hög omsättning ökar aktien och låg står den stilla eller går ner försiktigt (positiva dagar är fetmarkerade):

Dag	Öppning	Senast	Volym(antal)	%
2010-02-09	22,5	23,0	77733	4,545455
2010-02-08	22,3	22,0	25672	-1,34529
2010-02-05	20,6	22,3	79958	6,698565
2010-02-04	21,0	20,9	22306	-0,47619
2010-02-03	20,0	21,0	101484	3,960396
2010-02-02	20,4	20,2	55119	-0,49261
2010-02-01	20,0	20,3	17340	0
2010-01-29	20,5	20,3	196608	2,01005
2010-01-28	19,2	19,9	111437	3,645833
2010-01-27	18,6	19,2	52019	1,587302
2010-01-26	18,0	18,9	63962	3,846154
2010-01-25	18,7	18,2	27697	-1,62162
2010-01-22	19,0	18,5	25255	-1,59574
2010-01-21	18,5	18,8	80108	3,867403

 

Det här var 11 argument av positiv natur för bolaget Formpipe och bolagets aktie. Om jag skulle försöka komma på något negativt så... nej, det gör jag inte, vet inte vad som skulle kunna stoppa dem annat än problem med EU-kommissionen om de får samma marknadsandel som Microsoft och deras ECM-produkter börjar komma för installerade på alla datorer inom offentlig sektor.