Sälj Corem, Klövern

2014-03-10 20:24, Edited at: 2014-03-11 00:18

Hög skuldsättning i fastighetsbolagen Corem och Klövern, och nu dessutom tal om "Rutger-rabatt".

Imponerande med Rutger Arnhults framgångar i fastighetsbranschen:

...Skåning som under 1990-talet var aktieanalytiker (med inriktning på fastighetsaktier) hos aktiemäklarfirman Öhman.

...Hette då Rutger Andersson innan han senare bytte efternamn till Arnhult.

...Hade huvudet på skaft och var uppskattad i den rollen.

...Började göra lite fastighetsaffärer privat vid sidan om.

...De egna affärerna växte och blev allt större.

Och idag är han riktig "fastighetsmagnat", bla storägare i de börsnoterade fastighetsbolagen Corem och Klövern (varav han är vd i Klövern):

...Corems börsvärde nästan 2 miljarder kr (ca 76 miljoner utestående stamaktier gånger börskurs 25 kr).

Arnhults ägarandel 38% (dvs den ägarandelen värd över 700 miljoner kr).

...Klöverns börsvärde nästan 6 miljarder kr (ca 167 miljoner utestående stamaktier gånger börskurs 35,60 kr).

Arnhults direkta ägarandel 11% (dvs den ägarandelen är värd 600-700 miljoner kr).

Dessutom äger Corem Klövern-aktier motsvarande en ägarandel på 19% av Klövern.

Och eftersom Arnhult kontrollerar Corem (som största aktieägare och styrelseledamot i Corem) kan man säga att hans sammanlagda ägarandel i Klövern uppgår till 11% + 19% = 30% av Klövern.

(Siffrorna avser antal aktier och ägarandelar per slutet av 2013 samt rådande börskurser under eftermiddagen mån 10 mars 2014).

Dessutom äger Arnhult så kallade preferensaktier i både Corem och Klövern.

Här i bloggen betraktas ju preferensaktier som räntebärande obligationer, dvs lån till det bolag som gett ut obligationerna (i motsats till stamaktier som är ägarandel i bolaget).

//Edit: Både Corems och Klöverns preferensaktier ger en fast aktieutdelning på 10 kr per år (som i båda fallen utbetalas med 2,50 kr per kvartal).

...Corem-preferens-aktien ger alltså förenklat vid en börskurs på 157 kr en "årsränta" på 6,4% per år.

...Klövern-preferensaktien ger förenklat vid en börskurs på 157,50 kr en ränta på 6,3% per år.

Nackdelen för de bolag som ger ut preferensaktier istället för vanliga räntebärande banklån eller obligationslån är att utdelning på preferensaktier inte är avdragsgill i skattedeklarationen.

Med en skattesats på 22% innebär alltså en banklåneränta på 6,4% en egentlig räntesats på ca 5% per år tack vare att räntekostnaden kan kvittas mot bolagets intäkter.

Det är alltså alltid fördelaktigare för ett bolag att låna pengar för 6,4% istället för att ge ut preferensaktier som ger en "ränta" på 6,4% per år.

Nackdelen är att fastighetsbolag som redan har stora banklån etc (som bla Klövern och Corem) ej får öka sina banklån till fler fastighetsköp etc, om inte bolagen ökar sitt egna kapital som buffert mot framtida ev förluster osv.

Och enl reglerna räknas preferensaktier i detta avseende som eget kapital trots att de i praktiken är som räntebärande lån.

Att bolag ger ut preferensaktier kan alltså tolkas som att det är bolag som har en hög skuldsättning och att bankerna säger stopp till fortsatta banklån, vilket är en varningssignal.

//

Preferensaktierna handlas alltså (precis som vanliga stamaktier) också på börsen och har där ett värde.

Värdet på Arnhults innehav av preferensaktier i respektive bolag:

...Corem: Ca 1,25 miljoner st gånger börskurs 157 kr per Corem-preferensaktie = ca 200 miljoner kr.

...Klövern: Bara 43 000 st gånger börskurs 157,50 kr per Klövern-preferensaktie = 6-7 miljoner kr.

Dvs summa Arnhults innehav av stamaktier + preferensaktier i Corem och Klövern: 1,5-1,6 miljarder kr.

Därutöver har han en viss förmögenhet och bolag vid sidan om Corem och Klövern.

Tex är hans bolag M2 Capital Management AB största ägare i börsnoterade klädföretaget Odd Molly med en ägarandel på 19-20%: https://oddmolly.com/investors-sv/investor-relations/ownership-structure

Eftersom Odd Molly är värt totalt 260-270 miljoner kr på börsen blir Arnhults ägarandel på 19-20% därmed värd över 50 miljoner kr.

Arnhults fru Mia sitter i Odd Molly-styrelsen: https://oddmolly.com/investors-sv/bolagsstyrning/board-of-directors

//Edit: Mia är för övrigt vd för Arnhults egna fastighetsbolag M2-gruppen som enl sin hemsida äger fastigheter på ca 400 000 kvadratmeter (mest bostäder, handel och kontor): http://m2gruppen.capitex.se/pages/omm2.aspx?section=lokal

Som jämförelse äger Corem fastigheter på ca 900 000 kvadratmeter och Klövern fastigheter på 2,6 miljoner kvadratmeter per slutet av 2013.

//

Dvs värdet på Arnhults aktieinnehav i Corem, Klövern och Odd Molly (stamaktier och preferensaktier) hamnar på över 1,6 miljarder kr.

Hur har Arnhult lyckats med detta?

...Hans skarpa intellekt och trovärdiga framtoning i affärssammanhang (samt bakgrund som analytiker av fastighetsaktier) har väl gjort att bankerna fått förtroende för honom och gått med på att låna ut jättebelopp till Arnhult och hans bolag med fastigheter som säkerhet.

...Arnhult har dessutom visat prov på affärsmässig kreativitet i sina affärer, dvs han har ej bara köpt en mängd fastigheter och sedan förvaltat dem. Utan han har hela tiden via nya upplägg lyckats bygga upp ett större och större fastighetsimperium, bla när han genom en kupp tog kontrollen över fastighetsbolaget Klövern härom året från Erik Paulsson (som med sin bror Mats grundade byggbolaget Peab).

Corem och Klövern växer sig dessutom också allt större i sig genom att köpa fler fastigheter för lånade pengar etc.

//Edit: Och bla Klövern håller på med att bygga en del nya fastigheter också osv.

//

...Men den tredje och nödvändiga framgångsfaktorn är att det i praktiken ända sedan den svenska finans- och fastighetskrisen i början av 1990-talet blivit allt bättre förutsättningar för fastighetsbranschen, och de senaste åren rena "drivhus-klimatet" för fastigheter tack vare hyfsad konjunktur och rekordlåga räntor. Fastigheternas uppfattade stabilitet och bristen på tillgångar att investera i när räntan på statsobligationer är så låg etc, har gjort att fastighetsvärdena har skjutit i höjden.

Här i bloggen har stamaktierna i Corem och Klövern vid flera tillfällen fått rekommendationen "sälj" just av det skälet att investerare verkar tro att "den enda vägen är fortsatt uppåt" för fastigheter och fastighetsaktier framöver, i kombination att Arnhult kör sina fastighetsbolag offensivt med hög skuldsättning.

Det gör att värdeökningen på stamaktierna i hans fastighetsbolag kommer att stiga i fortsatt god takt så länge fastighetsmarknaden har medvind.

Men förr eller senare kommer en försvagning, och då kan det snabbt bli stora värdeminskningar igen.

Det syntes tex under den svenska finans- och fastighetskrisen i början av 1990-talet.

Fortsatta framgångar blir lätt bubblor som i sin tur förr eller senare spricker.

Dvs kommer fastighetsbranschen och Arnhult öka takten allt snabbare och sluta i en krasch, eller kommer det att gå att klara av balansgången på slak lina?

Sämst under krisen i början på 1990-talet gick det just för företagsfastigheter (dvs industri och kontorsfastigheter) i perifera lägen (dvs som ej ligger centralt i de största storstäderna).

Och det visar sig att både Corem och Klövern äger en hel del fastigheter i denna svaga kategori.

Så länge det är goda tider kan dock sådana fastigheter öka en hel del i värde, vilket också skett i princip ända sedan 1990-talskrisen för över 20 år sedan.

Arnhult menar väl på att hans fastigheter ändå ligger i attraktiva och efterfrågade lägen och att hyreskontrakten har lång löptid med stabila hyresgäster osv.

Tex kraftigt stigande ränta skulle leda till kraftiga resultatförsämringar för Corem och Klövern med sina stora skulder.

Men där säger väl Arnhult att stigande ränta tyder på högkonjunktur vilket i sig ökar efterfrågan på fastigheter och möjliggör höjda hyror osv.

Dessutom har Corem och Klövern väl åtminstone delvis bundit sina låneräntor en tid framöver.

Här i bloggen har även citerats fastighetsmagnaten Sven-Olof Johansson som är vd och huvudägare i börsnoterade fastighetsbolaget Fastpartner, där han bedömer att räntorna kommer att ligga fortsatt lågt under lång tid framöver osv (enl tidigare blogginlägg från 2 mars 2014): http://www.redeye.se/aktiebloggen/spekulativt-kop-xact-bear-1

Stigande räntor skulle tex kunna komma om konjunkturen i USA blir allt starkare och amerikanska centralbanken Fed börjar höja sin styrränta.

Fed-chefen Janet Yellen har dock indikerat att Fed-styrräntan kommer att förbli låg under lång tid framöver.

Man kan invända att det inte kan bli en ny fastighetskris som i början av 1990-talet eftersom fastighetsvärdena innan dess hade blåsts upp för att många kunde låna pengar för att köpa fastigheter på spekulation om fortsatt kraftigt stigande fastighetsvärden (dvs som ett kedjebrev), medan fastighetsaffärer nuförtiden görs på mer sunda kriterier utifrån de förväntade kassaflöden som en fastighet (eller ett fastighetsbestånd) genererar vilket då förhoppningsvis innebär att fastighetens nettokassaflöde ger en avkastning på fastighetens inköpspris som överstiger räntor på lånet för att köpa fastigheten.

Men även nu finns alltså risken för stigande räntor vilket leder till kris om tex räntorna ej bundits och fastighetens hyror ej (på kort sikt i alla fall) kan höjas i motsvarande mån för att kompensera stigande räntor osv.

Oavsett vilket är uppfattningen här i bloggen att hög skuldsättning i ett bolag = förhöjd risknivå i bolaget och dess aktie.

Och det gäller särskilt om man betraktar Corem och Klöverns preferensaktier som räntebärande lån.

Det är ju så man får se det som ägare av stamaktier, eftersom preferensaktierna har förtur till en hög och fast aktieutdelning varje år innan stamaktie-ägarna får sin årliga aktieutdelning.

Ur stamaktie-ägarnas synvinkel blir preferensaktierna därmed motsvarande räntebärande lån som innebär årliga räntekostnader (preferensaktie-utdelningen) som måste dras av innan stamaktie-ägarna kan få utdelning.

Tex Corem:

Som nämnt ovan ett börsvärde på knappt 2 miljarder kr (dvs det totala marknadsvärdet av bolagets utestående stamaktier vid rådande stamaktie-börskurs 25 kr).

Vad får man då för det?

+ fastigheter värda över 6 miljarder kr

+ Klövern-aktier för drygt 1 miljard kr

- räntebärande lån på nästan 5 miljarder kr

- en "preferensaktie-skuld" på ca 1 miljard kr (marknadsvärdet på utestående Corem-preferensaktier)

= ett nettovärde på 1,7 miljarder kr (motsvarande 22-23 kr per Corem-stamaktie).

Dvs:

1)

Varför vill man betala 1,9 miljarder kr för Corems stamaktier om det bara går att hitta värden på 1,7 miljarder kr netto i bolaget?

Det är som att man skulle köpa något för 25 kr som bara är värt 22-23 kr.

Invändningar mot det resonemanget:

Det beräknade nettovärdet är dock:

...exkl ev övriga tillgångar i Corem.

...exkl ev värdeskapande affärer som Corem genomfört under 2014.

Och kan det vara så att Corems bedömda marknadsvärde på sina fastigheter (drygt 6 miljarder kr per slutet av 2013) i själva verket är högre?

Corem beräknade det bedömda marknadsvärdet på sina fastigheter per slutet av 2013 både utifrån egna kalkyler men även delvis (för 11% av fastigheterna) med hjälp av utomstående de värderingsinstituten NAI Svefa och DTZ.

2)

Om fastigheterna börjar minska i värde ger det (pga den höga skuldsättningen) en desto snabbare minskning av det motiverade värdet per stamaktie.

Antag att det motiverade värdet per Corem-stamaktie är 18 kr enl ovan.

...Om Corem-fastigheternas marknadsvärde förändras med -10% gör det att det motiverade värdet per stamaktie förändras med -37% till 14 kr (allt annat lika).

...Förändras fastigheternas marknadsvärde med -20% gör det att det motiverade värdet per stamaktie förändras med -75% till 5-6 kr.

...Man kan räkna ut att om fastigheternas marknadsvärde förändras med -27% så förändras det motiverade värdet av en Corem-stamaktie med -100% till noll kr. Dvs då blir Corems stamaktier värdelösa.

De tre scenarierna gäller alltså "allt annat lika", dvs utan några förändringar i övrigt.

Men i själva verket är det värre än så eftersom en värdeförändring på Corems fastigheter sannolikt beror på en generell värdeförändring på fastighetsmarknaden som helhet, vilket då även lär innebära motsvarande värdeförändring på Klöverns fastigheter.

Och det påverkar ju Corem negativt eftersom Corem äger en stor aktiepost stamaktier i Klövern.

Och värdet på Klövern-stamaktieposten minskar ju då mer än för fastigheterna pga Klöverns skuldsättning som ger hävstång.

Hur är det då i Klövern?

Enl ovan är det totala börsvärdet nästan 6 miljarder kr för Klöverns utestående stamaktier.

Vad får man för det?

+ fastigheter värda ca 24 miljarder kr

Klövern räknar varje kvartal ut ett bedömt marknadsvärde på bolagets totala fastighetsbestånd.

Varje kvartal värderas 20-30% av fastigheterna enl ett rullande schema av utomstående värderingsföretag som DTZ och Savills medan resten värderas av Klövern självt.

Varje fastighet värderas därmed minst 1 gång per år av utomstående värderingsföretag.

+ ett aktieinnehav i börsnoterade fastighetsbolaget Tribona (aktieinnehavet värt nästan 500 miljoner kr)

- räntebärande lån på ca 16 miljarder kr

- en preferensaktie-skuld på nästan 3 miljarder kr

= ett nettovärde på 5-6 miljarder kr (motsvarande 32-33 kr per Klövern-stamaktie)

Även i Klövern ligger alltså det motiverade värdet per stamaktie (32,73 kr för att vara exakt) under rådande stamaktie-börskurs (35,60 kr).

...För Corem-stamaktien är det en värderingspremie på 11% (börskurs 25 kr delat med motiverad stamaktie-börskurs 22,46 kr)

...För Klövern-stamaktien är det en värderingspremie på 9% (börskurs 35,60 kr jämfört med motiverat värde 32,73 kr per stamaktie)

Utifrån förutsättningarna ovan kan man alltså räkna på hur en värdeförändring med -10% för fastigheternas marknadsvärde både hos Corem och Klövern skulle påverka det motiverade värdet per Corem-stamaktie.

Det visar sig då att det motiverade värdet per Corem-stamaktie då förändras med -68% till 6-7 kr.

Dvs är inte det hög risk om något, om ett bolags aktie faller med 70% för värdet på fastigheterna faller med 10%?

Man kan räkna ut att om Corems och Klöverns fastigheter generellt förändras i värde med 14-15% så kommer Corem-stamaktien motiverade värde att bli noll kr, dvs då blir den alltså värdelös (alltså förändras med -100%).

Snacka om stor hävstång.

Givetvis råder även det omvända; att den motiverade Corem-stamaktiekursen stiger kraftigt vid små ökningar av fastighetsvärdena.

Och det är ju i hög grad tack vare det som Arnhult byggt upp sin stora förmögenhet.

Men det finns risk för att allt snabbt kan utraderas vid en kraftig och plötslig nedgång av fastighetsvärdena (såsom under 1990-talskrisen).

Och egentligen är känslighetsanalysen för Corem-stamaktien ännu värre än enl ovan eftersom det i kalkylen ovan ej har beaktats någon värdeförändring på Klöverns aktieinnehav i Tribona.

Generellt minskade fastighetsvärden lär ju även minska värdet på Tribonas fastigheter i motsvarande mån, vilket pga Tribonas skuldsättning leder till en högre värdeminskning i Tribona-aktien och därmed i Klöverns Tribona-aktieinnehav.

Känslighetsanalys för Klövern (exkl hänsyn till värdeförändringar i Tribona-aktieinnehavet):

...En förändring av fastigheternas marknadsvärde med -10% gör att det motiverade värdet per Klövern-stamaktie förändras med -44% till ca 18 kr.

...En förändring av fastigheternas marknadsvärde med -20% gör att det motiverade värdet per Klövern-stamaktie förändras med -88% till ca 4 kr.

...Om fastigheternas marknadsvärde förändras med 22-23% blir Klövern-stamaktiens motiverade värde noll kr dvs då blir den värdelös (dvs förändras med -100%).

Och i själva verket blir alltså siffrorna sämre eftersom även Tribona-aktieinnehavet lär minska i värde om fastigheter generellt minskar i värde.

Dvs den nedgång i fastigheternas marknadsvärde som räcker för att stamaktiens motiverade värde ska bli noll kr (alltså förändras med -100%):

...Corem: 14-15%

...Klövern 22-23%

Corem-stamaktien är alltså ännu känsligare för fastighets-värdeförändringar än Klövern-stamaktien.

Men Klövern-stamaktien blir alltså något känsligare om man även beaktar värdeminskning av Tribona-aktieinnehavet vid en generell fastighets-värdeminskning.

"Rutger-rabatten"

Dvs bara ovannämnda höga skuldsättning i Corem och Klövern gör att man som aktieinvesterare blir avskräckt att köpa stamaktier i de bolagen.

Men som lök på laxen börjar det nu även talas om en "Rutger-rabatt" dvs värderingsrabatt i aktierna i de bolag där Rutger Arnhult är engagerad.

Varför?

Enl ovan har han ju visat prov på gott affärssinne (även om han delvis också kan sägas ha haft tur att fastighetsmarknaden varit så god).

Det är i ett avsnitt av webbradioprogrammet "Börspodden" från 22 jan 2014 som det talas om Rutger-rabatten: http://borspodden.se/avsnitt-21-fastighetsspecial/

Programmet leds av aktieinvesterarna Johan och John som tydligen tidigare bla varit anställda hos aktiemäklarfirman Remium.

(Deras efternamn anges ej.)

I avsnittet från 22 jan 2014 intervjuas norska aktiemäklarfirman Paretos svenska aktieanalytiker Johan Edberg som är inriktad på fastighetsaktier.

Edberg säger i programmet bla att fastighetsaktier på Stockholmsbörsen är generellt ganska rätt värderade med aktiekurser som i snitt handlas till:

...13-13,5 gånger det kassaflöde som fastighetsbolagen genererar per år per aktie

...på eller strax över substansvärdet per aktie (dvs fastigheternas marknadsvärde etc minus skulder etc, utslaget per aktie)

Han utpekar dock följande fastighetsaktier som hans egna favoriter i sektorn:

Kungsleden
Diös
Klövern

Edbergs tema vad gäller de valen var bla att fastighetsbolag med fastigheter i storstäder etc nu börjar värderas så högt, att det som aktieinvesterare ger mer värde att börja köpa aktier i fastighetsbolag med fastigheter i mera perifera lägen ute i landet.

Han nämnde att fastigheter i centrala lägen värderas så att de ger en avkastningsnivå (fastigheternas nettokassaflöde delat med marknadsvärde) kring 5% per år medan fastigheter i mera perifera lägen ger en avkastningsnivå kring 7% per år.

Och Kungsleden, Diös och Klövern är alla fastighetsbolag med fastigheter som åtminstone till stor del ej ligger centralt i de största, svenska städerna osv.

Tex Diös är fokuserat på fastigheter i norra Sverige.

Samtidigt sa Edberg i programmet att han föredrar Kungsleden framför Klövern.

Aktiernas slutkurser 21 jan 2014:

Kungsleden 49,80 kr
Diös 47,80 kr
Klövern 31,30 kr

Och aktiekurserna idag mån 10 mars 2014:

Kungsleden 53,25 kr
Diös 54 kr
Klövern 35,70 kr

Dvs aktiekursernas förändring under perioden:

Kungsleden +7%
Diös +13%
Klövern +14%

Dvs det är otroliga (sjuka?) förändringar på bara 6-7 veckor sedan Edbergs köprekommendationer.

Slår man ut det i årstakt blir det jättehöga förändringar som knappast är uthålliga på sikt, utan snarast är ett tecken på en bubbla som kommer att spricka.

Förutsättningarna i övrigt för fastighetsbolag som dessa tre har ju inte förändrats i någon särskild utsträckning sedan webbradioprogrammet i jan 2014.

I programmet motiverade Edberg sitt val av Klövern som en av sina tre favoritaktier bland fastighetsbolagen enl följande (ca 28 min in i radioprogrammet):

Jag tycker - ska man köpa någonting (dvs en fastighetsaktie) på de värderingarna vi har idag (dvs till de börskurser som rådde när radioprogrammet sändes)_, så är det antingen - förutom de_ (dvs Kungsleden och Diös) vi har diskuterat då - så tycker jag att det är Klövern som fortsatt är skapligt lågt värderat; ett bolag där det kommer att hända...

Det kommer inte att stå still.

Det kommer att hända saker i bolaget.

Jag tycker att värderingen med en substansrabatt på 7-8%, trots att du räknar bort väldigt mycket av det egna kapitalet i preferenskapital, och en låg kassaflödesvärdering; det är rätt intressant.

Det är en intressant aktie.

Dvs det var då i jan 2014 när Klövern-stamaktien fortfarande låg i 31-32 kr.

Nu (mån 10 mars 2014) ligger den alltså i 35-36 kr.

När Edberg gett den motiveringen till sin köprekommendation för Klövern-stamaktien, replikerade John då följande i radioprogrammet:

Har man inte alltid en liten Rutger-rabatt...

Edberg:

Jo.

John:

...som det snackas om ute på stan; att Rutger är rätt vild i sina affärer just nu, och du vet inte riktigt vad han hittar på?

Han har varit inne i Diös.

Det är Tribona.

Det är Corem.

(Han) är inte den här stabila killen.

Vad säger du om Rutger-rabatten?

(Dvs Klövern var tidigare ett tag storägare i Diös också genom att äga en aktiepost i Diös, men sålde sedan plötsligt ut den aktieposten efter en tid.)

Edbergs svar:

Ja, vad ska man säga om Rutger-rabatten?

Jag vet inte om den finns, men det är klart att den kan finnas.

Det kan vara så.

Eller jag vet om att det finns olika åsikter om Rutger som investerare, som person, som vd, som huvudägare.

Det jag kan konstatera bara är att det är en extremt driven person som har byggt mycket på väldigt kort tid.

Det i sig tycker jag är någonting som talar för att ha en exponering mot - Vad ska jag säga? - en exponering mot Rutger, att vara på samma sida som en som lägger ner sin själ och sin tid och verkligen vill växa och bygga någonting.

John:

Ja, det finns substansrabatt (och) så finns det Rutger-rabatt.

Så att har man båda är det...så kanske det är ett köpläge då i Klövern?

Edberg:

Jag tror det.

Han sa i samband med det att han även har köprekommendation på Tribona-aktien, där "en potentiell jättetrigger" för kursuppgång tex kan bli om Klövern vill köpa hela Tribona.

Klövern ligger redan kring en ägarandel på 30% av Tribona, och enl de så kallade budplikts-reglerna måste Klövern lägga ett bud på hela Tribona om Klövern kommer upp i en ägarandel på minst 30% av Tribona.

Edberg tillägger dock att det är svårt att säga om och när Klövern kommer att lägga ett bud på hela Tribona, men att det finns en "överhängande chans" till det.

Samtidigt säger Edberg att Rutger redan har säkrat kontrollen över Tribona genom Klöverns nuvarande ägarandel, varför Rutger ev har bättre användning för Klöverns övriga pengar till andra projekt osv.

Det gör att det ev kan ta ett tag innan det kommer ett Klövern-bud på Tribona enl Edberg.

(Min kommentar: Dessutom är det inte säkert att ett sådant bud innebär en hög budkurs på Tribona-aktien eftersom budplikts-bud ej kräver det. Dock kanske Klövern frivilligt vill lägga ett högt bud för att säkra att Tribona-aktieägarna accepterar det osv.)

Tribona-aktien låg då (dvs 21-22 jan 2014) i drygt 39 kr och ligger nu i 40,80 kr (slutkursen mån 10 mars 2014).

Mer om Corems och Tribonas fastigheter

Corem

Hade under 2013 hyresintäkter på 500-600 miljoner kr.

Vad gäller lönsamheten för fastighetsbolag talar man bla om:

...driftsöverskott (hyresintäkter minus direkta fastighetskostnader)

...förvaltningsresultat (driftsöverskott minus övriga fasta kostnader i bolaget och minus räntekostnader)

Driftsöverskottet delat med hyresintäkterna blir fastighetsbolaget "överskottsgrad".

Corem hade följande siffror för 2013:

...överskottsgrad 74%

...förvaltningsresultat delat med hyresintäkter 28%

Per slutet av 2013 hade Corem drygt 130 st fastigheter värda totalt drygt 6 miljarder kr.

Den "ekonomiska uthyrningsgraden" i fastigheten var 92%, dvs om alla Corems fastigheter vore fullt uthyrda skulle hyresintäkterna varit 8 procentenheter högre (dvs 8-9% högre, beräknat som 100 delat med 92).

Förenklat stod alltså 8% av fastigheterna tomma.

Beskrivning av Corem i bolagets q4/2013-resultatrapport:

Corem Property Group är ett fastighetsbolag som äger och förvaltar fastigheter i mellersta och södra Sverige samt i Danmark.

Corem har idag ett fastighets bestånd som huvudsakligen består av lager-, logistik-, industri- och handelsfastigheter.

http://files.shareholder.com/downloads/ABEA-4N3O9X/3010369597x0x726432/B59727E1-3E6D-49A4-99DE-D3FE6A03EF59/Corem_Bokslutskommunik_2013.pdf

Corem delar in sin verksamhet i fem geografiska regioner:

...Stockholm (Storstockholm)

...Mälardalen/Norr (Mellansverige exkl Storstockholm)

...Småland (Småland exkl ostkusten)

...Väst (Storgöteborg)

...Syd (Skåne och Danmark)

Enl Corems rådande hyreskontrakt per slutet av 2013 har bolaget hyresintäkter på knappt 600 miljoner kr per år fördelat enl följande per geografisk region:

Stockholm 44%
Mälardalen/Norr 18%
Väst 15%
Syd 13%
Småland 10%

Om fastigheterna vore fullt uthyrda skulle det ge hyresintäkter på 600-700 miljoner kr per år.

Fastigheternas bedömda marknadsvärde fördelade sig enl följande per geografisk region i slutet av 2013:

Stockholm 44%
Mälardalen/Norr 15%
Väst 15%
Syd 14%
Småland 12%

Uthyrningsbar yta fördelat per region:

Stockholm 31%
Mälardalen/Norr 23%
Småland 17%
Väst 16%
Syd 13%

Corems huvudkontor ligger i Stockholm och därutöver har bolaget fem regionkontor:

Stockholm
Örebro
Jönköping
Göteborg
Malmö

Värderingen av Corems 132 fastigheter till drygt 6 miljarder kr innebär att fastigheterna i snitt värderas till knappt 50 miljoner kr per st.

Fastigheterna har en total uthyrningsbar yta på drygt 900 000 kvadratmeter dvs de värderas till i snitt ca 7 000 kr per kvadratmeter.

Siffrorna innebär även att snittfastigheten har en yta på drygt 80 gånger 80 meter.

Hela beståndet på drygt 900 000 kvadratmeter motsvarar en yta på knappt 1 kilometer gånger knappt 1 kilometer.

Om Corems alla fastigheter vore fullt uthyrda skulle bolaget enl ovan generera hyresintäkter på 640 miljoner kr.

Det innebär en hyra på ca 700 kr per kvadratmeter och år.

Man kan räkna ut att det innebär följande hyresnivåer per kvadratmeter och år per region:

Stockholm 969 kr
Väst 655 kr
Syd 645 kr
Småland 534 kr
Mälardalen/Norr 516 kr

- - -

Summa 698 kr

Och följande marknadsvärde per kvadratmeter per region:

Stockholm 9 880 kr
Syd 7 496 kr
Väst 6 526 kr
Småland 4 914 kr
Mälardalen/Norr 4 540 kr

- - -

Summa 6 961 kr

Rutger Arnhults upplägg för Corem innebär högsta möjliga risknivå för ett fastighetsbolag:

...hög skuldsättning (i motsats till låg eller ingen skuldsättning)

...företagsfastigheter (i motsats till bostadsfastigheter)

...perifera lägen (i motsats till centrala lägen i de största storstäderna)

...aktieinnehav i andra fastighetsbolag med liknande inriktning (i motsats till inga sådana aktieinnehav)

I goda tider ger det snabba värdeökningar, men om tiderna försämras kan det ge snabba värdeminskningar.

Men fördelen med hans intensiva engagemang är att han ser till att minimera riskerna genom att ha:

...fastigheter i bästa möjliga läge för sin typ av fastighet och för den region där fastigheten finns

...bästa möjliga hyresgäster i termer av kreditvärdighet och stabilitet osv

...hyreskontrakt med långa löptider

Osv.

Han berättade vid ett tillfälle att han (när han tidigare var vd för Corem) hade stenkoll på varenda en av Corems hyresgäster och analyserade dem och deras kreditvärdighet etc, och han gör säkert likadant nu med Klöverns hyresgäster.

Arnhult är säkert även en stjärna på att förhandla med hyresgäster, fastighetsköpare/fastighetssäljare och bankerna för att få till goda villkor för Arnhult i sådana förhandlingar.

//Edit: Men för att ett imperiebygge ska kunna fortsätta så länge som Arnhults har gjort måste han väl vara skicklig på att hitta "win/win-situationer" där både han och många andra parter blir vinnare i olika förhandlingar.

//

Fördelning av Corems uthyrningsbara yta per typ av fastighet:

lager 45%
industri 23%
kontor 19%
handel 7%
övrigt 6%

- - -

Summa 100% (916 562 kvadratmeter)

Klöverns fastigheter

Medan Corem har sitt huvudkontor i Stockholm så har Klövern sitt huvudkontor i Nyköping 10 mil sydväst om Stockholm.

...Klövern delar in sitt fastighetsbestånd i följande fyra geografiska regioner:

...Stockholm (Storstockholm)

...Mellan/Norr (Mellansverige exkl Storstockholm)

...Öst (Smålands ostkust)

...Syd (västra Skåne och Storgöteborg)

Dvs Corems och Klöverns fastighetsbestånd både överlappar och kompletterar varandra.

Särskilt kompletterar de varandra i Småland där Corem har fastigheter i Smålands inland medan Klövern fokuserar på den småländska ostkusten där Corem inte finns.

Klövern hade totala hyresintäkter på över 2 miljarder kr under 2013 (2,2 miljarder kr för att vara exakt).

Överskottsgrad 63% (dvs lägre än Corems 74%).

Förvaltningsresultat delat med hyresintäkter 29% (dvs högre än Corems 28%).

Om de fastigheter Klövern ägde vid slutet av 2013 vore fullt uthyrda skulle de ge årliga hyresintäkter på 2-3 miljarder kr (2,6 miljarder kr för att vara exakt).

Under q4/2013 hade Klövern en ekonomisk uthyrningsgrad på 90% (dvs lägre än Corems 92%).

Mätt som uthyrningsbar yta var det en uthyrningsgrad på 82% (dvs 18% av ytan var outhyrd).

Som nämnt ovan har Klövern fastigheter totalt värda 24 miljarder kr.

Det värdet fördelade sig enl följande per geografisk region:

Stockholm 40%
Öst 23%
Mellan/Norr 22%
Syd 15%

- - -

Summa 100% (24 miljarder kr)

Fastigheternas marknadsvärde på totalt 24 miljarder kr är beräknat så att om man köper fastigheterna för det värdet ger de följande avkastning per år per region:

Stockholm 6,8%
Öst 7,4%
Mellan/Norr 7,5%
Syd 7,5%

- - -

Summa 7,2%

Det kan då jämföras med att Klöverns ränptebärande lån på 16 miljarder kr har en genomsnittlig räntenivå på 4,3% per år.

Dvs så länge Klövern kan köpa fastigheter som ger en årsavkastning över räntan så är ju det en god affär (förutom risken att fastigheterna sjunker i värde och fastigheternas avkastning minskar pga att hyresgäster flyttar ut osv).

För att få låna mer kanske bankerna alltså kräver att Klövern ger ut lite fler preferensaktier som ger en "årsränta" på 6,3% per år (eftersom preferensaktier betraktas som eget kapital vilket ger Klövern en viss ytterligare buffert mot ev framtida förluster).

Klövern-fastigheternas yta fördelar sig enl följande per typ av fastighet:

kontor 46%
industri, lager 35%
utbildning, vård, övrigt 11%
butik 8%

- - -

Summa 100%

Dvs klart högre andel kontor än Corems 19%.

Klöverns fastigheter värda 24 miljarder kr var på ca 2,6 miljoner kvadratmeter (motsvarande en yta på ca 1,6 kilometer gånger 1,6 kilometer).

Det motsvarar ett värde på drygt 9 000 kr per kvadratmeter (jämfört med Corems snittvärde på knappt 7 000 kr per kvadratmeter för sina fastigheter)

Klövern ägde ca 400 st fastigheter per slutet av 2013 (jämfört med Corems drygt 130 st).

Det innebär att Klöverns snittfastighet var värd ca 60 miljoner kr (jämfört med Corems knappt 50 miljoner kr).

Dock är Klöverns snittfastighet snäppet mindre än Corems snittfastighet.

...Klöverns snittfastighet: Ca 6 500 kvadratmeter (ca 80 meter gånger 80 meter)

...Corems snittfastighet: Knappt 7 000 kvadratmeter (ca 83 meter gånger 83 meter)

Men de är alltså ändå hyfsat lika stora.

Fastighetsaffärer 2014

Siffrorna ovan för Corem och Klövern avser alltså läget per slutet av 2013.

Men i traditionell "Rutger-anda" har både Corem och Klövern fortsatt med stora fastighetsaffärer under 2014.

Corem:

...I början av jan 2014 kom besked om att Corem hyr ut 4 000-5 000 kvadratmeter som lager i en fastighet i Hudiksvall där telekom-utrustningstillverkaren Ericsson tidigare lagt ned verksamhet.

...I feb 2014 kom besked om att Corem köper en fastighet i Mölnlycke utanför Göteborg.

Fastigheten är på 17 000 kvadratmeter med ett värde på drygt 180 miljoner kr (motsvarande 10 000-11 000 kr per kvadratmeter).

Det är alltså klart över Corems snitt på ca 7 000 kr per kvadratmeter i bedömd värdering för bolagets totala fastighetsbestånd i slutet av 2013 (och 6 000-7 000 kr som snitt i region väst dit Mölnlycke-fastigheten kommer att höra).

Klövern:

...Besked i jan 2014 om köp av fastigheter i Globen-området i Stockholm (140 000 kvadratmeter varav mest kontor).

Nu i mars 2014 (faktiskt idag mån 10 mars 2014) kom besked om att Globen-affären slutförs och innebär ett pris på nästan 4 miljarder kr för Globen-fastigheterna.

Det motsvarar alltså ca 27 000 kr per kvadratmeter.

Affären innebär att region Stockholm kommer att utgöra 50% av Klöverns fastighetsvärde.

Att Rutger kan göra denna typ av storaffärer till så högt pris och ordna finansiering av det tyder på att det är fortsatt goda tider i fastighetsbranschen.

Bla meddelade Klövern i feb 2014 att bolaget lånat mer pengar genom att sälja ut nya obligationer.

Obligationslånet är på totalt 2 miljarder kr varav hittills drygt 1 miljarder kr utnyttjats.

Räntenivån är på referensräntan tremånaders Stibor plus 2,25 procentenheter per år.

Tremånaders Stibor-räntan ligger på 0,92 procent per år dvs räntan på Klöverns obligationslån blir 3,17% per år (0,92% + 2,25%).

Signifikativt att det inte är banker som lånar ut pengarna till Klövern utan att Klövern lånar pengar genom att sälja ut obligationer till obligationsköpare.

Det kan tolkas som ett varningstecken att bankerna inte själva lånar ut pengarna (men storbanken Nordea var behjälplig med att fixa obligationslånet åt Klövern).

Dessutom varningssignal för att Klövern väljer en så pass kort ränta.

Dvs om den generella räntenivån börjar stiga får det snabbt genomslag i form av högre ränta på obligationslånet för Klövern.

//Edit: Enl tidningen Fastighetsvärlden är det ett separat banklån från Nordea och Danske Bank som ska finansiera Klöverns Globen-affär: http://www.fastighetsvarlden.se/notiser/arnhult-aldrig-upplevt-battre-bankintresse/

Enl Arnhult i artikeln (som är från idag mån 10 mars 2014):

Det är ett tiotal banker som visat intresse för finansieringen och jag har aldrig under min karriär upplevt ett så stort intresse från bankerna när det gäller finansiering av en affär.

Dvs det är en varningssignal även vad gäller bankaktier.

//

...Tidigare i mars 2014 kom även besked om att Klövern köper en kontorsfastighet i Linköping för 200-300 miljoner kr.

Fastigheten är på 23 600 kvadratmeter vilket innebär ett pris på drygt 11 000 kr per kvadratmeter.

M2-gruppens affärer

...I mars 2013 kom besked om att M2-gruppen köper en fastighet i Jönköping från byggbolaget Peab: http://www.fastighetsvarlden.se/notiser/m2-forvarvar-filmstaden-i-jonkoping/

Fastigheten är på 4 000-5 000 kvadratmeter och innehåller bio, butiker, restauranger och bostäder.

...I juli 2013 kom besked om att bolaget köper byggbolaget Wäst-Bygg: http://www.byggvarlden.se/m2-gruppen-ny-delagare-i-wast-bygg-ab-57427/nyhet.html

Det var 80% av Wäst-Bygg som Arnhult köpte: http://www.fastighetsvarlden.se/notiser/forst-fastighetsbolag-ny-aven-byggare/

Dvs Arnhult börjar nu även investera i sådan verksamhet.

...Dec 2013: M2-gruppen köper en fastighet i Älvsjö utanför Stockholm: http://www.fastighetsvarlden.se/notiser/arnhults-bolag-koper-stor-alvsjofastighet/

Fastigheten är på över 40 000 kvadratmeter och används för handel, kontor och lager.

Dvs intressekonflikt att Klövern eller Corem ev skulle ha tjänat på att köpa fastigheten istället?

Enl planen ska M2 även bygga nästan 400 bostäder på tomten.

- - -

Skala för aktie-rekommendationer i denna blogg:

• "Köpläge": En aktie som för tillfället är särskilt köpvärd just nu av någon specifik anledning som väntas leda till kursuppgång inom en ganska snar framtid (typ inom 0,5-1 år).

• "Kortsiktigt köp": En aktie som har goda skäl att utvecklas väl på kort sikt (typ inom de närmaste månaderna), även om man inte vet hur det kommer att bli på lång sikt.

• "Långsiktigt köp": En aktie som i och för sig kanske inte verkar särskilt billig just nu, men att bolaget har så långsiktigt goda förutsättningar och framtidsutsikter att aktien ändå är ett bra köp i dagsläget eftersom den därmed lär ge en god värdeökning på lång sikt (dvs på typ 3-5 års sikt).

• "Spekulativt köp": En aktie som vid köp till gällande börskurs har stor potential till kursuppgång, samtidigt som risknivån är hög vilket i värsta fall kan leda till stor kursnedgång. Man bör alltså ej ha en stor del av hela aktieportföljen i en sådan aktie.

• "Fullvärderad": En aktie i ett bolag som i och för sig kan gå bra, men att aktien är värderad på en nivå som inte verkar ge utrymme för särskilt mycket kursuppgång.

• "Sälj": En aktie som man inte bör äga eftersom den tex är övervärderad med hänsyn till bolagets förutsättningar.

Utgångspunkten är att givna rekommendationer här är långsiktiga och kan utvärderas först efter tex tidigast 1-2 års tid (förutom rekommendationen "kortsiktigt köp"). Dvs avsikten är inte att ge vägledning om utvecklingen på kort sikt för en akties börskurs (förutom rekommendationen "kortsiktigt köp").

Aktieinvesteringar innebär en risk för att ett aktieinnehav i värsta fall kan bli helt värdelöst.

Enligt den vetenskapliga finansteorin är (förenklat sett) all information redan inbakad i alla börskurser. Därmed ger alla aktier (vid rådande börskurs) den förväntade framtida avkastning som är motiverad med hänsyn till aktiens risk, vilket i så fall gör det meningslöst att försöka plocka ut köpvärda (eller säljvärda) aktier. Enligt teorin är istället en indexfond alltid att föredra: http://www.redeye.se/aktiebloggen/en-indexfond-det-enda-rationella

Det är ej säkert att blogginlägget har tagit upp alla aspekter som är relevanta för bedömningen av den aktie som blogginlägget handlar om. Och de aspekter som tas upp i blogginlägget kan ha feltolkats.

"Käpphästar" i denna blogg bla:

1) Fundamental aktieanalys vs teknisk aktieanalys

På lång sikt är fundamental aktieanalys det enda relevanta för att bedöma om en aktie är köpvärd eller ej, dvs förenklat; den ekonomiska utvecklingen för ett börsbolags verksamhet och hur bolagets aktie värderas i förhållande till den ekonomiska utvecklingen mm.

Enl den finansiella vetenskapen går det inte att i längden bli rik på så kallad teknisk aktieanalys, dvs att spå framtida börskurser utifrån diagram för historiska börskurser etc.

Det har även visat sig i vetenskapliga studier.

Man kan tjäna pengar på teknisk aktieanalys några enstaka gånger, men därefter kommer man förr eller senare att göra förlustaffärer vilket gör den analysmetoden meningslös.

Inte heller fundamentalanalys ger vinst varje gång, men här är i varje fall uppfattningen att den i längden ger klart bättre resultat för aktieinvesteringar än teknisk analys.

Och rent logiskt borde även fundamentalanalys vara det enda som fungerar långsiktigt eftersom det bara är den som är underbyggd av rimliga resonemang jämfört med teknisk analys.

2) Aktieutdelningar

Aktieutdelningar och nivån på dem anses här vara irrelevanta i sig för bedömning av om en aktie är köpvärd eller ej.

Aktieutdelningar är ju bara som att man har 1 000 kr på banken och gör ett uttag på 100 kr. Man blir inte rikare för det utan har ändå bara 1 000 kr (fast 100 kr kontant och 900 kr kvar på banken).

Allt annat lika bör en aktiekurs falla med lika mycket som aktieutdelningen när aktieutdelningen avskiljs från börskursen.

Däremot kan aktieutdelningen indikera att bolaget är lönsamt och genererar bra resultat per aktie och räknar med en fortsatt god utveckling för resultatet per aktie, men då är aktieutdelningen bara en sekundäreffekt av det.

Det enda relevanta för bedömning av om en aktie är köpvärd eller ej anses här vara hur mycket pengar ett bolag genererar (och väntas generera de kommande åren) i sin löpande verksamhet (mätt förenklat som tex resultat per aktie), och hur börskursen ligger i förhållande till det.

Sätter man in pengar på bankkonto vet man alltid säkert (förhoppningsvis) att man får tillbaka insatta pengar plus ränta (även om räntan är låg) när man vill ta ut pengarna.

Köper man en aktie för att få aktieutdelning tar man alltid en risk för att börskursen står lägre när man senare vill sälja aktien.

Dvs det är inte säkert att man får tillbaka insatta pengar när man köper en aktie.

Dessutom får man ju (normalt) betala 30% skatt på erhållna aktieutdelningar, vilket snarare i sig gör det till en nackdel med aktier som ger hög aktieutdelning.

3) Immateriella tillgångar

Många börsbolag har mycket "luft" i sina balansräkningar i form av abstrakta så kallade immateriella tillgångar (immateriella anläggningstillgångar) bokförda till stora belopp bland tillgångarna i balansräkningen.

Ofta kan de immateriella tillgångarna ha uppstått tex om ett bolag köpt ett annat bolag dyrt (dvs för ett pris som överstiger det köpta bolagets bokförda tillgångsvärden), eller om ett bolag bokför utvecklingskostnader som en tillgång som belastar resultatet utspritt över flera år i form av årliga avskrivningar.

Om ett bolag börjar gå dåligt finns risk för att det bokförda värdet på de immateriella tillgångarna måste skrivas ned. Och det kan då bli stora nedskrivningar eftersom många bolag har stora immateriella tillgångar.

Nedskrivningarna ger en negativ resultateffekt med samma belopp som även minskar bolagets egna kapital med lika mycket (allt annat lika).

Med de stora nedskrivningar det därmed lätt kan bli, kan det mesta eller hela ett bolags egna kapital därigenom raderas ut (och ev till och med bli negativt) vilket gör att bolaget omgående måste få kapitaltillskott från aktieägarna för att överleva.

Sådana kapitaltillskott erhålls då oftast genom att bolaget säljer ut nya aktier till aktieägarna via nyemission, vilket då brukar försämra börskursens dåliga utveckling ytterligare.

Dvs stora immateriella tillgångar i ett bolags balansräkning innebär en förhöjd risknivå i bolagets aktie.

I detta blogginlägg blev alltså rekommendationerna följande:

...Corems stamaktie: "Sälj" vid börskurs 25,30 kr.

...Klöverns stamaktie: "Sälj" vid börskurs 35,70 kr.

(Börskurserna var aktiernas slutkurser på börsen mån 10 mars 2014.)