Börsens bästa risk/reward?

2014-12-14 22:00, Edited at: 2014-12-14 22:05

UTG består av ett antal nischade researrangörer, av det lite mer äventyrliga slaget. Senaste kvartalet kom man med en kanonrapport, som rätade ut de frågetecken som funnits kring verksamheten. Tidigare har lönsamheten inte varit helt tillfredställande, men nu visade man ett starkt resultat och enligt vd har man ökat lönsamheten i alla bolag. Man har bl.a. sätt att företagskunderna accepterat prishöjningar vid valutakursförändringar, och att deras produkter upplevs som lyxiga och därför inte är priskänsliga.

Frågan är varför kursen fortfarande inte återspeglar företagets intjäningsförmåga? En delförklaring kan vara att kursrörelser ”måste ta” viss tid. En annan föklaring kan vara att man främst tjänar sina pengar under det kommande 4:e kvartalet, vilket kanske kan upplevas som en osäkerhet. Till en stor del tror jag dock det är att marknaden missförstår betydelsen av goodwill avskrivningarna som företaget gör.

Goodwill uppstår i samband med företagsköp om man betalar mer för företaget än vad det har i eget kapital. Med de nya IFRS3 redovisningsreglerna skiver man inte av goodwill, då den i de flesta fall finns kvar så länge som företaget finns, tex som värde i varumärket *). För ett företag som UTG skulle alla nuvarande avskrivningar av goodwill redovisas som vinst om man följde IFRS3. Man kan även notera att goodwill till skillnad mot andra avskrivningar inte kommer att generera någon framtida återinvestering i t.ex. en maskin, varför själva avskrivningen inte kan sägas återspegla en långsiktig kostnad.

Generellt kan man säga att goodwill bara är ett problem för företag som är kraftigt skuldsatta, går med förlust och har en stor goodwill post. Under dessa förutsättningar kan företaget tvingas ta in nytt kapital, men det är en annan historia. Kontentan blir att goodwill avskrivningar för UTG bara är ett sätt att minska beskattningen av företagets vinst.

För att se företagets verkliga intjäning kan man därför inte titta på den redovisade vinsten. Man skulle kunna titta på diskonterat kassaflöde, men det blir en väldigt komplex beräkning med stora osäkerheter i skattning av framtida pengaflöden. Det kanske bästa vore att titta på kassaflöde innan förändring av rörelsekapital, eller alternativt kanske mer pedagogiskt att helt enkelt justera den redovisade vinsten med goodwill. Den senare metoden använder sig UTG själva av i sina rapporter.

Utifrån Q3 resultatet och att bokningsläget inför Q4 i år är något bättre än förra året kan vi skatta årets kassaflöde innan förändringar av rörelsekapital till ca 19,5 miljoner. Oavsätt om vi använder kassaflödet eller bara justerar den förväntade redovisade vinsten med goodwill så hamnar vinsten per aktie på ca 3,50 kr för 2014.

Idag har man ett börsvärde runt 88 miljoner vid en kurs på ca 20 kr. Om vi räknar med p/e 10 på 2014 år resultat får vi en kurs på 35 kr. Med andra ord 75% kursökning på en mycket modest p/e multipel.

PS Den 16/12 noteras aktien utan extra utdelning på på 1 kr.

*) Beskrivningen är något förenklad men gäller fullt ut för UTG. I själva verket förs goodwill till ett antal konton i samband med företagsköp. Vissa av dessa kan generera framtida nedskrivningar t.ex. om man tar över en programvara eller en utvecklingsplattform och åsätter dessa ett goodwill värde.