VRG, Deltaco
2012-05-22 18:19, Edited at: 2012-05-23 08:22Please note: Community posts are written by its members and not by Redeye’s research department. As a reader you’re always encouraged to critically analyze the content.
Vilken aktie är mest köpvärd; VRG eller Deltaco?
Venue Retail Group (VRG)
I ett tidigare blogginlägg (från feb 2012) sågades VRG-aktien med hänvisning till att VRG hör till börsens "B-lag" bland detaljhandelsbolagen, med en skakig historik och svaga butikskoncept: http://www.redeye.se/aktiebloggen/venue-retail-group/detaljhandels-aktier-vrg-rnb
Det ligger i och för sig en del i det resonemanget, men samtidigt går VRG från klarhet till klarhet med skicklige vd:n Susanne Börjesson vid rodret (fd inköpschef på varuhuskedjan Åhléns) och nu tidigare i maj 2012 har aktiemäklarfirman Remiums aktieanalytiker Johan Strömqvist kommit med prognoser för VRG:s utveckling de kommande åren som gör att aktien ser väldigt billig ut.
Rekommendationen för aktien uppjusteras därför här till "långsiktigt köp" vid nuvarande börskurs 33,90 kr (slutkurs tis 22 maj 2012).
-
VRG betalar Remium för att få finnas med på Remiums hemsida http://www.introduce.se där Remium-analytikern Johan Strömqvist har gjort följande prognoser (daterade 11 maj 2012) för VRG:s ekonomiska utveckling:
VRG har räkenskapsår från sept ena året till aug året därpå.
Innevarande räkenskapsår är alltså 2011/2012 som varar från sept 2011-aug 2012.
Förra räkenskapsåret var 2010/2011 (sept 2010-aug 2011) då VRG hade intäkter på drygt 830 miljoner kr.
• Remium räknar med att VRG inom tre räkenskapsår därefter kommer att nå intäkter på ca 900 miljoner kr.
Det blir en intäktstillväxt på i snitt 2-3%/år.
Det är väl inte orimligt.
• Däremot räknar Remium med att VRG:s rörelsemarginal ökar från 5% under räkenskapsåret 2010/2011 till 8-9% inom tre räkenskapsår därefter.
Är inte det lite väl högt?
• Remium räknar med att VRG:s resultat per aktie på drygt 4 kr för räkenskapsåret 2010/2011 i princip dubblas till ca 8 kr inom tre räkenskapsår därefter.
Det innebär en resultattillväxt på i snitt 20-30%/år vilket är starkt om det lyckas.
VRG är finansiellt starkt med en liten nettokassa på 8 miljoner kr enl senaste resultatrapporten (per sista feb 2012), att jämföra med att VRG är värt ca 280 miljoner kr på börsen vid nuvarande börskurs 33,90 kr.
• Nettokassan väntas enl Remium öka till ca 180 miljoner kr under de tre kommande räkenskapsåren. Dvs det utgör en betydande del av VRG:s nuvarande börsvärde och tyder på goda förväntade kassaflöden för VRG de kommande åren.
http://www.introduce.se/media/4219278/vrg_2.1012%201.pdf
-
Sammantaget verkar alltså VRG-aktien billig vid nuvarande börskurs 33,90 kr om bolaget kommer att nå ett resultat per aktie på ca 8 kr i årstakt inom 2-3 år och med tanke på att bolaget har en stark finansiell ställning med en nettokassa som väntas öka kraftigt.
-
I videoklipp från mån 21 maj 2012 pratar VRG:s vd Susanne Börjesson om att bolaget nu är lönsamt vilket ger möjligheter att trycka på intäktstillväxt-gaspedalen: http://www.introduce.se/foretag/venue-retail-group/intervjuer/2012/5/venue-retail-group-ser-potential-inom-framforallt-accessoarer
Dvs menar hon att VRG kan nå en högre intäktstillväxttakt än de 2-3%/år som Remium räknar med?
I så fall verkar VRG-aktien ännu billigare.
Enl VRG:s senaste resultatrapport (för sept 2011-feb 2012, daterad 29 mars 2012) så letar VRG aktivt efter nya butikslägen.
Så här skriver vd Susanne Börjesson i rapporten:
"Vi har sagt att vi aktivt söker efter fler butikslägen"
"Vi arbetar intensivt med att hitta fler lägen"
"vi har idag en bra dialog med alla viktiga hyresvärdar"
Och enl senaste årsredovisningen:
"Vi får idag många förslag på nya butikslägen, men vi är noggranna och har beslutat att gå in bara i riktigt bra lägen."
-
Vad gör egentligen VRG?
_"Accessoarer och skor i Norden
Venue Retail Group
Venue Retail Groups affärsidé är att erbjuda det mest prisvärda och moderiktiga sortimentet av accessoarer och skor i Norden.
Bolaget har fem strategiska varugrupper vilka utgörs av
• handskar
• resväskor
• plånböcker
• handväskor
• skor
Organisatoriskt är verksamheten indelad i de två affärsområdena:
• Accessoarer
• Rizzo"_
http://www.introduce.se/foretag/venue-retail-group
_"Bolaget är en ledande aktör inom:
• accessoarer
• reseeffekter
• skor
i Norden.
Verksamheten drivs i två affärsområden:
• Accessoarer (72% av koncernens försäljning)
•Rizzo"_
http://www.introduce.se/foretag/venue-retail-group
• VRG:s accessoarer säljs via butikskedjorna Accent (som i huvudsak finns i Sverige http://accent.se/) och Morris (som i huvudsak finns i Norge).
• Rizzo är VRG:s skobutikskedja: http://rizzo.se/
Så här beskriver VRG sina tre butikskoncept enl senaste årsredovisningen:
"Accent verkar i det breda volymsegmentet inom accessoarer,
väskor och resetillbehör. Kedjan är marknadsledande
inom sitt segment i Sverige och riktar sig till den stora
gruppen av modeintresserade, pris- och kvalitetsmedvetna
konsumenter."
"Morris, som grundades redan 1898, är marknadsledande i
Norge inom resväskor och resetillbehör. Kedjan riktar sig
främst till den stora gruppen av resande kvinnor och män
som följer modet och gör ett medvetet val inom resväskor
och accessoarer."
"Rizzo är positionerat i det övre pris- och kvalitetssegmentet
inom skor och accessoarer, där man är marknadsledande
i Sverige. Produkterna präglas av kvalitet och
design. Konceptet riktar sig till modemedvetna och köpstarka
kvinnor och män – främst storstadsbor."
http://feed.ne.cision.com/wpyfs/00/00/00/00/00/17/AD/B4/wkr0006.pdf
-
Enl senaste resultatrapporten hade VRG totalt ca 120 butiker i slutet av feb 2012 fördelat enl följande:
• Morris: 58 butiker i Norge
• Accent: 46 butiker i Sverige, 1 butik i Finland
• Rizzo: 14 butiker i Sverige, Norge och Finland
http://feed.ne.cision.com/wpyfs/00/00/00/00/00/19/01/62/wkr0006.pdf
(Accents butik i Finland stängdes dock i mars 2012.)
Dvs norska accessoar-kedjan Morris är VRG:s enskilt största butikskoncept (mätt som antal butiker).
Enl VRG:s månadsrapport för apr 2012 (som kom 11 maj 2012) har VRG totalt 117 butiker.
-
Intäkter per produktområde:
• Accessoarer (Morris och Accent) har intäkter på ca 600 miljoner kr i årstakt (drygt 70% av VRG:s totala intäkter).
• Rizzo har intäkter på drygt 200 miljoner kr i årstakt (knappt 30% av VRG:s totala intäkter).
Lönsamhet per produktområde:
Lönsamheten är dock klart högst för accessoarerna som har en rörelsemarginal på drygt 6% (under senast rapporterade 12 mån, dvs mars 2011-feb 2012), jämfört med att Rizzo under perioden bara hade en rörelsemarginal på drygt 2%.
Accessoarerna svarade därmed för nästan 90% av VRG:s totala rörelseresultat under perioden, medan Rizzo bara svarade för drygt 10% av rörelseresultatet.
-
Andel av intäkterna som utgörs av egna varumärken (enl årsredovisningen):
Morris: ca 40%
Accent: ca 70%
Rizzo: ca 40% (av Rizzos "trend- och modesortiment")
Dvs det är en ganska hög andel av VRG:s totala intäkter som är egna varumärken, vilket är positivt. Lönsamheten (vinstmarginalen) lär vara högre på egna varumärken än när VRG säljer andras varumärken.
-
VRG är baserat i Stockholm och har (enl senaste årsredovisningen) drygt 400 pers anställda varav ca 350 pers i butikerna och ca 50 pers i centrala funktioner.
Deltaco
IT-grossisten Deltaco kom med sin resultatrapport för q1/2012 idag (tis 22 maj 2012):
http://www.deltacoab.se/files/Del%C3%A5rsrapport%20januari-mars%202012.pdf
Ser ut att ha varit resultatminskning och negativt kassaflöde i q1/2012, även om intäktstillväxten var hygglig.
Vd Siamak Alian pratar i rapporten bla om:
• att Deltaco ev kommer att satsa mer på produkter för företagskunder framöver (snarare än produkter för privatpersoner)
• att Deltaco ev kommer att göra företagsköp
Så här står det i rapporten:
"Det finns tiotals medelstora IT-distributörer i Norden. En svag marknadstillväxt och dålig lönsamhet tvingar fram strukturaffärer inom branschen. Deltacos position och starka kassa ger oss möjlighet att aktivt delta i en eventuell strukturaffär. Vi följer marknadsutvecklingen noga och vi tittar regelbundet på förvärvsmöjligheter på marknaden."
Deltaco är nästan skuldfritt med en nettoskuld på ca 3 miljoner kr i slutet av q1/2012 (jämfört med att bolaget är värt drygt 160 miljoner kr på börsen vid nuvarande börskurs 15 kr).
Bolagets resultat per aktie ca 1,50 kr för senast rapporterade 12 mån (apr 2011-mars 2012), dvs aktien värderas därmed till p/e 10 vid börskurs 15 kr.
Är väl en ganska rimlig värdering av aktien?
Här får aktien därmed rekommendationen "fullvärderad" som inledande bedömning.
-
Vad gör Deltaco?
Bolagets egen beskrivning enl q1/2012-rapporten:
_"Deltaco grundades 1991 och är en av Nordens ledande nischleverantörer och distributörer av IT-produkter.
Bolaget har ett mycket konkurrenskraftigt erbjudande genom:
• effektiva inköp i Asien
• ett modernt logistikcenter i Stockholm
• bred distribution till de flesta stora nordiska återförsäljarna
Bolaget har visat stabil organisk tillväxt och god lönsamhet varje år sedan starten för 20 år sedan.
Deltaco har 76 medarbetare, huvudkontor i Stockholm och
dotterbolag i Finland, Danmark och Norge.
Aktierna i Deltaco är listade på First North under kortnamnet DELT och
bolagets Certified Adviser är Remium Nordic AB.
För mer information se http://www.deltacoab.se."_
Enl Deltacos hemsida verkar bolaget alltså vara importör/grossist av IT-produkter från utländska företag till återförsäljare i Norden.
Produkterna verkar inte vara inriktat på själva datorerna utan olika datortillbehör.
Enl hemsidan:
_"Den gemensamma nämnaren är (...) att det är produkter som ska komplettera och underlätta för användaren vad gäller:
• uppkoppling
• sammankoppling
• användning
Deltaco har därför marknadens bredaste utbud av:
• kablage
• tillbehör till mobila enheter och smartphones
• nätverksprodukter (både trådlösa och trådbundna)
• lagringsprodukter
• möss
• tangentbord
etc."_
Totalt har Deltaco ca 8 500 olika produkter i sortimentet.
De tillverkare Deltaco uppges sälja varor åt är följande:
Aten
D-Link
ASUS accessories
Point of View
Belkin
Kingston
Promise
QNAP
Sennheiser
Shuttle
Supermicro
TP-Link
Qihan
Verbatim
Western Digital
Tyska hörlurstillverkaren Sennheiser är väl bla konkurrent med svenska börsbolaget Jays (som berörts i tidigare blogginlägg från tidigare nu i maj 2012: http://www.redeye.se/aktiebloggen/jays/jays-fullvarderat).
Deltaco säljer ca 2 000 produkter med sitt eget varumärke (Deltaco). Det är produkter som:
• kablage
• möss
• tangentbord
• multimediaprodukter
mm
Hittills utgörs Deltacos egna produkter 25-30% av bolagets intäkter, och vinstmarginalen är högre för de egna produkter än när Deltaco säljer utomstående tillverkares produkter (enl Deltacos hemsida).
Videoklipp från aug 2011 där Deltaco presenteras: http://www.youtube.com/watch?feature=player_embedded&v=wToR1kafCtM
Deltaco är baserat i Tullinge (söder om Stockholm) och har 70-80 pers anställda i slutet av mars 2012 enl q1/2012-rapporten.
- - -
_Skala för aktie-rekommendationer:
• "Köpläge": En aktie som för tillfälligt är särskilt köpvärd just nu av någon specifik anledning.
• "Långsiktigt köp": En aktie som i och för sig kanske inte verkar särskilt billig just nu, men att bolaget har så långsiktigt goda förutsättningar och framtidsutsikter att aktien ändå är ett bra köp i dagsläget eftersom den därmed lär ge en god värdeökning på lång sikt.
• "Spekulativt köp": En aktie som vid köp till gällande börskurs har stor potential till kursuppgång, samtidigt som risknivån är hög vilket i värsta fall kan leda till stor kursnedgång.
• "Fullvärderad": En aktie i ett bolag som i och för sig kan gå bra, men att aktien är värderad på en nivå som inte verkar ge utrymme för särskilt mycket kursuppgång.
• "Sälj": En aktie som man inte bör äga eftersom den tex är övervärderad med hänsyn till bolagets förutsättningar.
Utgångspunkten är att givna rekommendationer här är långsiktiga och kan utvärderas först efter tex 1-2 års tid. Dvs avsikten är inte att ge vägledning om utvecklingen på kort sikt för en akties börskurs.
Aktieinvesteringar innebär en risk för att ett aktieinnehav i värsta fall kan bli helt värdelöst._
I detta blogginlägg blev alltså rekommendationerna följande:
• VRG-aktien: "långsiktigt köpvärd" (vid nuvarande börskurs 33,90 kr)
• Deltaco-aktien: "fullvärderad" (vid nuvarande börskurs ca 15 kr)
VRG är därmed den mest köpvärda aktien av de två.
Börskurserna är slutkurser tis 22 maj 2012.
- - -
Tillägg 22 maj 2012
Tilläggas kan att Deltaco också betalar Remium för att få finnas med på Remiums hemsida Introduce.se.
Där har Remiums aktieanalytiker Erik Rolander gjort prognoser för Deltacos framtida ekonomiska utveckling.
Prognoserna är daterade 1 mars 2012 och är gjorda efter Deltacos q4/2011-rapport, dvs de är ej uppdaterade med q1/2012-rapporten.
Då hade Remium följande prognoser för Deltaco de kommande åren:
• Intäkterna på ca 410 miljoner kr 2011 väntas öka till ca 470 miljoner kr inom tre år (dvs en intäktstillväxt på i snitt drygt 4%/år).
• Rörelsemarginalen på ca 5% 2011 väntas öka till 5,5% inom tre år.
• Resultatet per aktie på 1,16 kr 2011 väntas öka till ca 1,60 kr inom tre år (dvs en resultattillväxt på i snitt 11-12%/år).
• Deltaco hade en nettokassa på 1 miljon kr i slutet av 2011, vilket inom tre år väntas bli en nettoskuld på 12 miljoner kr (jämfört med att Deltaco i dagsläget är värt 160-170 miljoner kr på börsen vid nuvarande börskurs 15 kr).
http://www.introduce.se/media/4130695/delt_4.011.pdf
Dvs Deltaco väntas ha en något högre förväntad intäktstillväxt än VRG de kommande tre åren, men VRG väntas ha en klart bättre rörelsemarginalökning än Deltaco under perioden.
Det gör att medan VRG:s förväntade resultatökning uppgår till i snitt 20-30%/år de kommande tre åren, så uppgår den "bara" till i snitt 11-12%/år för Deltaco.
VRG-aktien verkar därmed klart billigare med ett p/e-tal på 4 (beräknat som börskurs 33,90 kr delat med Remiums förväntade resultat per aktie 8,05 kr i årstakt inom tre år) medan Deltaco-aktien värderas till ett p/e-tal på 9 (börskurs 15 kr delat med Remiums förväntade resultat per aktie 1,61 kr i årstakt inom tre år).
Utifrån de prognoserna kvarstår slutsatsen att Deltaco-aktien är fullvärderad vid nuvarande börskurs 15 kr.
Dock är läget förmodligen något bättre för Deltaco än vad Remium räknar med, för i och för sig var Deltacos resultat per aktie 1,16 kr 2011 om man räknar med en schablonmässig skattesats (30%? Eller 26%?), men enl Deltacos egna uppgifter i q1/2012-rapporten uppgick resultatet per aktie till 1,58 kr för 2011 när man drar av den skatt som Deltaco faktiskt betalade (dvs tydligen mindre än schablonskatten).
-
Frågan är då varför Deltaco kan betala lägre skatt än den officiella skattesatsen, och hur länge det kan vara. Beror det tex på historiska förlustavdrag? Och hur stora är de i så fall?
Enl q1/2012-rapporten uppgår Deltacos uppsamlade skattemässiga förlustavdrag till 57 miljoner kr, dvs så mycket kan Deltaco tjäna i resultat före skatt innan bolaget behöver börja betala skatt.
Att döma av Remiums resultatprognoser lär förlustavdragen räcka i 2-3 år innan Deltaco kommer att behöva börja betala skatt, men därefter blir det alltså officiell skattesats (26%?).
-
Ovan nämndes att Deltaco-aktien värderas till ett p/e-tal på 10 (med börskurs 15 kr och ett resultat per aktie på 1,50 kr i årstakt), men i själva verket är alltså aktien högre värderad eftersom bolaget inom 2-3 år måste börja betala full skatt vilket gör att resultatet per aktie blir lägre (allt annat lika).
Det styrker snarast slutsatsen att Deltaco-aktien är fullvärderad vid nuvarande börskurs 15 kr.
Som sagt räknar Remium med att Deltaco kommer att tjäna ett resultat per aktie på ca 1,60 kr i årstakt inom tre år (belastat med full skatt).
Utifrån det verkar väl Deltaco-aktien inte vara jättebillig vid nuvarande börskurs 15 kr.
-
Intressant att Remium i sina Deltaco-prognoser från 1 mars 2012 specifikt även gjorde prognoser för Deltacos q1/2012:
• Remium räknade med att Deltaco skulle ha intäkter på 109,6 miljoner kr under q1/2012 (men det blev 113,8 miljoner kr, dvs bättre än väntat).
• Remium räknade med att Deltaco skulle ha en rörelsemarginal på 5,2% (men det blev 4,7%, dvs sämre än väntat).
• Remium räknade med att Deltaco skulle ha ett resultat före skatt på 5,1 miljoner kr (men det blev 4,8 miljoner kr, dvs sämre än väntat).
• Remium räknade med att Deltaco skulle ha ett resultat per aktie på 0,34 kr efter schablonskatt (men det blev 0,32 kr).
Dvs Deltacos intäkter i q1/2012 blev bättre än vad Remium räknat med, men sämre marginal än väntat gjorde att resultatet blev sämre än vad Remium räknat med.
- - -
Tillägg 22 maj 2012
Vilka är de största aktieägarna i VRG respektive Deltaco? Och säger det något om aktierna är köpvärda?
I VRG är det investmentbolaget Varenne (med skicklige aktieinvesteraren Tommy Jacobson i spetsen) som är största aktieägare med en ägarandel på 17% (enl uppgift från Introduce.se per slutet av 2011: http://www.introduce.se/foretag/venue-retail-group/kalender-och-agare)
Det är väl en kvalitetsstämpel att VRG har Varenne som huvudägare.
Enl Varennes hemsida http://www.varenne.se/ är Jacobson bla grundare av Trevise Bank, Quesada Kapitalförvaltning och Varenne: http://www.varenne.se/category/om-varenne/organisation/styrelse/
Bla sitter Jacobson själv i VRG:s styrelse.
-
Lite negativt med Deltaco är att det bolaget inte verkar ha någon riktig huvudägare (vilket reser frågan om ingen vill vara bolagets huvudägare och i så fall varför inte?).
Enskilt största aktieägare är aktiemäklarfirman Avanza med en ägarandel på 11-12% (per slutet av mars 2012 enl Introduce.se: http://www.introduce.se/foretag/deltaco/kalender-och-agare). Och det betyder väl att det är spridda småsparare som är kunder hos Avanza som äger aktier i Deltaco.
Samtidigt lite positivt att Tedde Jeansson Jr dyker upp på ägarlistan som Deltacos fjärde största aktieägare med en ägarandel på drygt 6%.
Han har nämnts i flera tidigare blogginlägg där han också har dykt upp bland de större aktieägarna i olika småbolag på börsen.
Han är väl son till fd framgångsrike oljehandlaren Tedde Jeansson, och frågan är om Jr har ärvt pengar av pappa eller själv skapat sig en förmögenhet genom skickliga aktieplaceringar och nu valt ut några småbolag vars aktier verkar ha potential.
I Deltacos styrelse på fyra pers finns inga direkt kända namn. Dock nämns Jonas Mårtensson som en av styrelseledamöterna. Han har bakgrund från finansbranschen och har bla jobbat på SEB och Nordea, och sitter nu även i styrelsen för Doro (som berörts i ett blogginlägg från tidigare nu i maj 2012: http://www.redeye.se/aktiebloggen/doro/doro-langsiktigt-kopvart).
Och på Doros hemsida http://www.doro.com/sv-SE/foretag-och-press/Bolagsstyrning/Styrelse-och-revisor/ står det i sin tur att Mårtensson även sitter i styrelsen för mjukvaruföretaget IAR Systems (som berördes i ett blogginlägg från feb 2012: http://www.redeye.se/aktiebloggen/readsoft/mjukvarubolag-readsoft-iar-systems).
Deltaco och IAR Systems hörde väl tidigare till samma koncern men har numera delats upp och blivit varsitt börsbolag (varav Deltaco har ett börsvärde på 160-170 miljoner kr medan IAR Systems aktie har gått riktigt bra så att det bolaget nu har ett börsvärde på ca 500 miljoner kr).
Positivt att Jonas Mårtensson hör till Deltacos större aktieägare med en ägarandel på 2-3%.
Bland de större aktieägarna finns även bolaget Ribbskottet AB med en ägarandel på 4-5% i Deltaco.
Enl Allabolag.se är det en Anders Lennart Bladh som är vd för Ribbskottet som har kontor på bästa adress på Kungsgatan i Stockholm nära Stureplan: http://www.allabolag.se/5564925880/Ribbskottet_AB
Det verkar vara Anders Bladh som på annat håll på nätet uppges ha bakgrund på Handelsbanken och sedan grundade kapitalförvaltningsfirman Intervalor: http://www.intervalor.com/sv/om_intervalor/advisory_board_norge/anders_bladh.aspx
- - -
Tillägg 23 maj 2012
Ovan nämndes att Deltaco har uppsamlade skattemässiga förlustavdrag på knappt 60 miljoner kr, vilket bedöms räcka till i 2-3 år framöver att kvitta mot de resultat före skatt som bolaget tjänar in innan full skatt kommer att behöva betalas - men att Deltaco-aktien ändå är att betrakta som fullvärderad vid nuvarande börskurs på 15 kr.
Samtidigt nämndes ovan att VRG-aktien är långsiktigt köpvärd vid nuvarande börskurs på 33,90 kr.
Men då hade inte beaktats att även VRG har uppsamlade skattmässiga förlustavdrag, och för VRG är de klart större än för Deltaco. VRG:s totala uppsamlade skattemässiga förlustavdrag uppgår till ca 800 miljoner kr enl VRG:s årsredovisning för räkenskapsåret 2010/2011 (dvs för perioden sept 2010-aug 2011).
Det innebär förenklat att VRG kan tjäna resultat före skatt på 800 miljoner kr innan bolaget kommer att behöva betala skatt, vilket alltså lär dröja ganska länge.
Enl aktiemäklarfirman Remiums ovannämnda prognoser för VRG hade bolaget ett resultat före skatt på drygt 30 miljoner kr för räkenskapsåret 2010/2011 vilket väntas öka till drygt 70 miljoner kr i årstakt inom tre räkenskapsår därefter.
Eftersom de uppsamlade skattemässiga förlustavdragen alltså uppgår till 800 miljoner kr lär de alltså räcka till att kvitta mot kommande resultat före skatt i åtminstone 5-10 år innan VRG kommer att behöva börja betala skatt.
Ändå räknar Remium med att VRG kommer att betala 15-20% av resultatet före skatt i skatt de kommande åren, så när Remium räknar med att VRG kommer att tjäna ett resultat per aktie på 8 kr inom tre år så är det ändå belastat med 15% skatt.
Dvs när skatteavdragen sedan tar slut en dag och VRG kommer att behöva börja betala full skatt (30%? Eller 26%?) så innebär det inte en jätteminskning av resultatet per aktie från ett år till nästa om man utgår ifrån Remiums prognoser, eftersom Remium redan bakar in viss skatt i VRG:s kommande resultat per aktie.
Egentligen borde detta innebära att Remiums prognos för VRG:s resultat per aktie på 8 kr inom tre år är i underkant, eftersom den är belastad med 15% skatt som VRG inte lär behöva betala pga sina förlustavdrag på 800 miljoner kr. (Eller är det så att VRG inte kan utnyttja förlustavdragen fullt ut av någon anledning?)
Med samma resultat före skatt som Remium räknar med (drygt 70 miljoner kr för räkenskapsåret 2013/2014) blir resultatet per aktie egentligen 9-10 kr med 0% skatt.
Då verkar VRG-aktien ännu billigare vid nuvarande börskurs 33,90 kr. Det blir ett p/e-tal på 3-4.
Och det är inte ens om tre år utan med förväntat resultat per aktie inom 2-3 år (eftersom det nu redan är maj 2012 och räkenskapsåret 2013/2014 varar från sept 2013-aug 2014).
Dvs sammantaget stärker VRG:s stora skattemässiga förlustavdrag bilden av att VRG-aktien är åtminstone långsiktigt köpvärd.
-
Ett alternativ är att VRG säljer av sina förlustavdrag till något annat bolag som vill utnyttja dem. Det har väl förkommit affärer där bolag har sålt sina skattemässiga förlustavdragen för tex 10% av de totala förlustavdragens storlek. Det skulle alltså för VRG innebära att förlustavdragen kan säljas för 80 miljoner kr (10% av 800 miljoner kr), vilket motsvarar ca 10 kr/VRG-aktie.
Å andra sidan måste VRG då i så fall betala full skatt direkt from idag. Resultatet per aktie för räkenskapsåret 2013/2014 skulle då minska från 8 kr till 6-7 kr.
Men aktien skulle väl då ändå vara klart köpvärd vid börskurs 33,90 kr vilket blir 23,90 kr exkl värdet på förlustavdragen (10 kr) om ett resultat per aktie på 6-7 kr i årstakt kan nås inom 2-3 år. Det blir ett p/e-tal på 3-4.
Dvs oavsett hur man räknar verkar VRG-aktien vara väldigt billig.
Det viktiga är bara att bolagets butikskoncept är tillräckligt starka så att intäktstillväxten och rörelsemarginalen kan hållas uppe på tillräckligt goda nivåer, men det verkar väl VRG:s vd Susanne Börjesson vara övertygad om att VRG kommer att lyckas med.
- - -
Tillägg 23 maj 2012
VRG:s utveckling de senaste fyra kvartalen:
Intäkter:
2010/2011, kvartal tre (mars-maj 2011): 173 miljoner kr (+4%)
2010/2011, kvartal fyra (juni-aug 2011): 210 miljoner kr (-2%)
2011/2012, kvartal ett (sept-nov 2011): 209 miljoner kr (-5%)
2011/2012, kvartal två (dec 2011-feb 2012): 234 miljoner kr (+1%)
Rörelsemarginal:
2010/2011, kvartal tre (mars-maj 2011): -3%
2010/2011, kvartal fyra (juni-aug 2011): 3%
2011/2012, kvartal ett (sept-nov 2011): 9%
2011/2012, kvartal två (dec 2011-feb 2012): 10%
Resultat efter skatt:
2010/2011, kvartal tre (mars-maj 2011): -7 miljoner kr (förändring kan ej beräknas)
2010/2011, kvartal fyra (juni-aug 2011): 10 miljoner kr (förändring kan ej beräknas)
2011/2012, kvartal ett (sept-nov 2011): 17 miljoner kr (-4%)
2011/2012, kvartal två (dec 2011-feb 2012): 17 miljoner kr (+28%)
Dvs intäktstillväxten har sett skral ut de senaste kvartalen.
I senaste resultatrapporten pratas bla om att olönsamma butiker stängts ned. I tidigare resultatrapporter nämns även allmänt "svårt marknadsläge" och ogynnsamt väder.
Rörelsemarginalen har dock varit riktigt bra de senaste två kvartalen (kvartal ett och två), men det är väl för att de är säsongsmässigt starka varje år (då det är höst/vinter) medan vår/sommar-kvartalen (kvartal tre och fyra) är svagare.
-
VRG redovisar även månadsrapporter med intäktsutvecklingen. Efter senaste resultatrapporten har det kommit månadsrapporter för mars 2012 och apr 2012 då VRG:s intäkter blev följande:
Intäkter:
mars 2012: 58 miljoner kr (-3%)
apr 2012: 52 miljoner kr (0%)
Dvs fortsatt skral intäktsutveckling.
Vd Susanne Börjessons kommentar i mars-rapporten:
"Koncernens försäljning i mars var fortsatt stabil utan extraordinära kampanjaktiviteter. Till skillnad från branschen i övrigt mötte koncernens samtliga kedjor mycket starka jämförelsetal då ökningen i mars föregående år var 16 procent och överträffade marknaden markant."
Börjessons kommentar i april-rapporten:
"Koncernen har under april fortsatt sin stabila försäljningsutveckling i jämförbara enheter och det är glädjande att se att vi utvecklats betydligt bättre än marknaden.
Under våren har vi arbetat vidare med det nya accessoarkonceptet, vilket mottagits väl och det är positivt att se att arbetet ger effekt med fortsatta starka försäljningsökningar inom affärsområdet Accessoarer."
Dvs hon verkar inte särskilt oroad utan betecknar utvecklingen som "stabil".
-
Nästa hållpunkter
Nästa hållpunkt för VRG är väl månadsrapporten för maj som lär komma kring 11-12 juni. (Månadsrapporten för mars 2012 släpptes 12 apr 2012, och månadsrapporten för apr 2012 släpptes 11 maj 2012.)
Och därefter ska resultatrapporten för räkenskapsåret 2011/2012:s tredje kvartal (mars-maj 2012) komma 28 juni 2012.
Som indikerats ovan verkar dock VRG:s tredje kvartal ("vårkvartalet") vara bolagets säsongsmässigt sämsta kvartal varje år, varför resultatet inte lär bli särskilt bra. (Blir det ens en vinst?)
Enl månadsrapporterna för mars 2012 och apr 2012 är det ju redan känt att intäktstillväxten verkar bli dålig för det tredje kvartalet.
Enl Remiums prognoser för VRG (som är daterade 11 maj 2012, dvs samma dag som månadsrapporten för apr 2012 kom) har Remium följande förväntningar på VRG:s tredje kvartal (mars-maj 2012):
• Intäkterna väntas uppgå till 179 miljoner kr (vilket motsvarar en ökning med 3-4% jämfört med samma kvartal året innan).
• Rörelsemarginalen väntas i princip ha uppgått till 0% (en förbättring jämfört med -3% samma kvartal året innan).
• Resultatet efter skatt väntas ha uppgått till -1 miljoner kr (en förbättring jämfört med -7 miljoner kr samma kvartal året innan).
http://www.introduce.se/media/4219278/vrg_2.1012%201.pdf
Dvs det verkar ju positivt att VRG väntas ha en intäktstillväxt på 3-4% under kvartalet.
I så fall måste maj 2012 bli en kanonmånad för VRG, eftersom intäktstillväxten enl ovan var -3% i mars 2012 och 0% i apr 2012 (dvs under kvartalets två första månader).
Tillägg 23 maj 2012
Deltacos ekonomiska utveckling de senaste kvartalen:
Intäkter:
q2/2011: 90 miljoner kr (+4%)
q3/2011: 100 miljoner kr (+13%)
q4/2011: 118 miljoner kr (+9%)
q1/2012: 114 miljoner kr (+10%)
Rörelsemarginal:
q2/2011: 5%
q3/2011: 4%
q4/2011: 5%
q1/2012: 5%
Resultat per aktie (efter betald skatt):
q2/2011: 0,34 kr
q3/2011: 0,32 kr
q4/2011: 0,43 kr
q1/2012: 0,41 kr
Dvs ser man bara på de senaste fyra kvartalen och jämför VRG och Deltaco verkar Deltaco ha en finare och stabilare utveckling än VRG.
Intäktstillväxten ser riktigt fin ut de senaste tre kvartalen och rörelsemarginalen ligger stabilt på 4-5%.
Resultatet per aktie blir 1,50 kr efter betald skatt (dvs låg skatt tack vare de kvarvarande förlustavdragen på knappt 60 miljoner kr som väl räcker i 2-3 år till).
Med ett sådant resultat per aktie och en intäktstillväxt kring 10% i årstakt ser Deltaco-aktien faktiskt billig ut med ett p/e-tal på 10 (börskurs 15 kr delat med resultat per aktie 1,50 kr).
Men om man schablonmässigt drar ifrån full skatt redan nu blir resultatet per aktie bara 1,09 kr för de senaste fyra kvartalen, och då stiger p/e-talet till ca 14 (börskurs 15 kr delat med 1,09 kr) och då verkar aktien mer fullvärderad.
Eftersom de skattemässiga förlustavdragen bara räcker i 2-3 år till är det kanske alltså rimligt att redan nu dra ifrån full skatt från resultatet när man räknar ut vad aktien värderas till för p/e-tal.
-
Nästa hållpunkt för Deltaco är q2/2012-rapporten som ska presenteras 21 aug 2012.
Enl Remiums tidigare nämnda Deltaco-prognoser (daterade 1 mars 2012, dvs endast uppdaterade tom Deltacos q4/2011-rapport) hade Remium följande förväntningar på Deltacos q2/2012:
• Intäkterna väntas uppgå till 95 miljoner kr (+5% jämfört med q2/2011).
• Rörelsemarginalen väntas uppgå till 4,4% (något ner från 4,8% i q2/2011).
• Resultatet per aktie (efter full skatt) väntas uppgå till 0,25 kr (en nedgång med 7-8% jämfört med q2/2011).
Dvs utifrån det väntas q2/2012 inte direkt bli något kanonkvartal för Deltaco.
Tillägg 23 maj 2012
En nyckelfråga för att VRG-aktien ska betraktas som köpvärd är enl ovan att Remium får rätt i sin prognos att VRG:s rörelsemarginal kan höjas från nivån 5% under räkenskapsåret 2010/2011 (sept 2010-aug 2011) till 8-9% under räkenskapsåret 2013/2014 (sept 2013-aug 2014).
Hur ska den rörelsemarginal-höjningen gå till?
Enl VRG:s senaste årsredovisning (för räkenskapsåret 2010/2011, daterad i dec 2011) har VRG bla följande ekonomiska mål:
"Koncernen ska växa med lönsamhet genom
kontrollerad tillväxt i snabbare takt än marknaden.
Senast vid slutet av räkenskapsåret september
2013-augusti 2014 ska Venue Retail Group:
• nå en årlig nettoomsättning om minst 1 miljard
kronor
• nå och upprätthålla en uthållig rörelsemarginal
före av- och nedskrivningar och finansiella poster
(EBITDA-marginal) på minst 10 procent"
http://feed.ne.cision.com/wpyfs/00/00/00/00/00/17/AD/B4/wkr0006.pdf
Det betyder att ebitda-marginalen måste höjas från drygt 7% under räkenskapsåret 2010/2011 till minst 10% under räkenskapsåret 2013/2014.
Jämför med att Remium i sina prognoser räknar med att VRG under räkenskapsåret 2013/2014 når intäkter på ca 900 miljoner kr och en ebitda-marginal på drygt 10%, vilket leder till att resultatet per aktie det året blir ca 8 kr.
Som strategi för att nå 2013/2014-målen skriver VRG bla följande i årsredovisningen:
• utveckla affärsområde Accessoarer i såväl befintliga
som nya butiker på befintliga marknader
och utveckla affärsområde Rizzo genom
selektiv nyetablering – med målet att nå ökad
försäljning
• öka försäljningen genom inspirerande butiker,
tydliga koncept och förbättrad kundupplevelse
• öka effektiviteten genom koordinerade inköp
och efterfrågestyrt varuflöde
• fortsätta fokusera på kostnadsmedvetenhet
För räkenskapsåret 2011/2012 specifikt uppgavs följande fokusområden:
• fortsatt fokus på att förbättra kundupplevelsen
• öka försäljning och effektivitet per butik
• fortsatt utrullning av det nya accessoarkonceptet
• utöka antalet Accentbutiker (långsiktigt med
ytterligare 20–30 butiker i Sverige)
• öka bolagets kapitalmarknadsaktiviteter
I årsredovisningen pratar vd Susanne Börjesson bla om följande knep för att få bästa möjliga ekonomiska utveckling för VRG:
"Vi fortsätter konceptutrullningen
inom accessoarer och fokuserar i övrigt främst
på att optimera ytorna i befintliga butiker. I Oslo
bytte vi under året koncept i ett butiksläge – där
vi bedömde att Morris accessoarerbjudande hade
större möjlighet till utväxling än den befintliga Rizzo-
butiken, vilket är ett exempel på vår möjlighet
att kostnadseffektivt optimera våra butikslägen."
"Vidare fokuserar vi på att förbättra
konverteringsgraden främst genom att erbjuda
den bästa kundupplevelsen. Här ser jag kanske
den allra största potentialen, eftersom det är en
insats med låg risk, liten investering men med stor
uppsida."
Med konverteringsgrad avser väl här att få de kunder som kommer in i butiken att köpa något.
VRG:s strategi för affärsområde Accessoarer enl årsredovisningen:
"Affärsområdet accessoarer ska växa genom att:
• Stärka sin position som Nordens ledande aktör
inom accessoarer och resetillbehör.
• Utveckla befintligt butikskoncept samt förbättra
kundupplevelsen.
• Öka försäljningen huvudsakligen i befintliga butiker,
genom förbättrad kundupplevelse, ökad
specialisering inom konceptens produktområden
samt ökad modegrad i kombination med
tydlig funktionalitet.
• Söka attraktiva butikslägen för nyetablering på
befintliga marknader."
Strategi för Rizzo:
"Affärsområdet Rizzo ska växa genom att:
• Stärka sin position inom premiumsegmentet
med ett sortiment av högkvalitativa produkter
till den varumärkesmedvetna storstadsbon.
• Utveckla Rizzokonceptet i egna butiker och varuhus.
• Öka försäljningen främst genom ökad konverteringsgrad
i befintliga och nyetablerade butiker
genom att fokusera på en bredare målgrupp.
• Selektivt nyetablera Rizzo på strategiska orter."
Dvs utöver direkta åtgärder för att få upp marginalen verkar ganska mycket fokus ligga på att öka intäkterna (vilket väl i sig även ökar marginalen eftersom bla fasta kostnader då sprids på en större bas). Positivt tex att VRG ser utrymme för att öppna ytterligare 20-30 Accent-butiker i Sverige. (Enl ovan har VRG sedan tidigare 40-50 Accent-butiker i Sverige.)
En spännande utveckling vore om VRG lyckas så bra med utvecklingen av nuvarande verksamhet (accessarer och Rizzo) att VRG på sikt har möjlighet att köpa andra kompletterande butikskedjor och vidareutveckla dem utifrån en stark bas. Då kan det bli riktig hävstångseffekt på VRG:s utveckling.
Tillägg 23 maj 2012
Konjunkturen
En riskfaktor för både VRG och Deltaco är väl att de båda lär vara ganska konjunkturkänsliga, dvs blir det några år av lågkonjunktur kommer de att drabbas negativt av det.
Då lär man kunna glömma att tex VRG når ett resultat per aktie på 8 kr i årstakt inom 2-3 år.
Å andra sidan ser väl konjunkturen hygglig ut just nu i Norden, men om tex Sydeuropa dras ned i djup lågkonjunktur lär det även sprida sig till Norden.
Utgångspunkten här är att konjunkturen kan ha sina svackor men på det stora hela kommer att utvecklas hyfsat stabilt de kommande åren, vilket tex ger förutsättningar för VRG och Deltaco att utvecklas och att VRG därmed har möjlighet att nå ett resultat per aktie på 8 kr i årstakt inom 2-3 år.