Limited Mobile Version
Follow this company and never miss a research update
MYCR

Mycronic

Fundamental View

Mid Cap-bolaget Mycronic utvecklar system för elektroniktillverkning och säljer dessa direkt eller via distributionspartners till hundratals kunder i hela världen. Mycronic har funnits i närmare 30 år men i nuvarande form sedan 2009 då mönsterritar-tillverkaren Micronic förvärvade Mydata med verksammet inom ytmontering. Bolagens verksamheter har delats in i de två affärsområdena maskritare (PG) och Assembly Solutions (AS) där förvärven av Axxon och AEi ingår i det senast nämnda segmentet. FoU sker företrädesvis på bolagets huvudkontor i Täby. Mycronics främsta styrka är att bolaget har en marknadsandel på 100 procent vad gäller maskritare för bildskärmar och följaktligen har varenda smartphone och läsplatta etc. gjorts med hjälp av bolagets utrustning. Vi bedömer att detta är en nischmarknad som inte är stor nog för att nära en till aktör. Inom affärsområde AS har Mycronic en andel på 1-2 procent av totala ytmonteringsmarknaden men inom bolagets nisch (high mix) är andelen över 20 procent. Investeringar i utveckling för miljarder SEK har gjorts och ett stort antal patent har erhållits, vilket på sätt och vis också visar på bolagets svaghet. Teknikrisken tvingar bolaget att fortsätta att kontinuerligt investera tungt för att förbli vara relevant.

Last updated: 2017-09-26 Source: Redeye

Maskritar-systemen som säljs inom affärsområde PG används inom bildskärmstillverkning för att rita en fotomask, vilket är ett slags original som sedan kan användas i massproduktion. Mycronics maskritare skiljer sig mot andra aktörer på så sätt att det hittills, sedan LCD blev standard 1996, aldrig funnits någon annan aktör inom bildskärmstillämpningar. Anledningen är bland annat att Mycronics maskritare ritar fotomasker med nanoprecision till storlekar som är mindre än en bakterie. Bolaget är även det enda som kan hantera muraeffekten; ett oreparerbart, oregelbundet mönster på LCD-panelen. Mycronics MMS-lösning är även världens mest avancerade metrologisystem, vilket behövs eftersom en tusendels gradskillnad i temperatur riskerar att göra fotomasken helt obrukbar.

Inom affärsområde AS (Assembly Solutions) har Mycronic specialiserat sig på ytmontering av mer avancerad elektronik, vilket kräver högre flexibilitet i produktionen. Kretskort inom rymd eller flygtillämpningar är två illustrativa exempel. Mycronic adresserar bara två av stegen inom ytmontering, varav det ena utgörs av pick & place, det vill säga placeringen av komponenter på kretskorten. Inom pick & place skiljer sig Mycronics teknik inte så mycket från konkurreterna bortsett från det utpräglade fokuset på hög flexibilitet till lägre volymer. Massproduktion av exempelvis telefoner utgör alltså inte Mycronics kärnkompetens. Inom det andra applikationsområdet, lodpastaapplicering, har Mycronic dock en egenutvecklad teknologi som kallas jet printing. Jet Printern MY600 är 5-10 gånger snabbare än dispensers. MY600 kan även i ökande utsträckning utmana de traditionella, snabbare skrintryckarna som till skillnad från MY600 inte är mjukvarudrivna och därför har blivit flaskhalsar i produktionsomställningar. FoU-arbetet består till stor del i att penetrera andra applikatonsområden med MY600. Mycronic fick, efter förvärvet av Axxon, en betydande exponering mot jet dispensing, i synnerhet i Kina.

AEi-förvärvet addresserar inspektion och montering av kameramoduler till bilindustrin, vilket alltså inte är ytmontering men en ganska närliggande marknad.

Last updated: 2017-09-26 Source: Redeye

Marknaderna för Mycronics båda affärsområden väntas växa med 3-4 procent årligen. Inom PG-affärsområdet är Mycronic som sagt helt ensamma inom nischen bildskärmstillämpningar och drar därför nytta av den ökande efterfrågan på större och alltmer avancerade bildskärmar. Ett skifte till en teknologi som inte kräver fotomasker skulle förstås radikalt kunna ändra detta förhållande men bildskärmstillverkarnas forskning är i dag i princip helt inriktad på att finjustera problemen med LCD alternativt förbättra yielden för OLED-teknologin för att göra denna kommersiellt gångbar. Både OLED och LCD är helt beroende av Mycronics teknik.

Inom SMT är Mycronic ledande inom nischsegmentet hög mix/låg volym där de närmsta konkurrenterna Europlacer, Essemtec och Mimot är lokala, flera gånger mindre spelare. I andra änden av spektrat finns Fuji, Panasonic och ASM Assembly Systems (f.d. Siemens) som kontrollerar högvolym och cirka 75 procent av den totala marknaden. I mellanvolym-segmentets tuffa konkurrens återstår efter konsolidering i huvudsak endast Assembléon, Samsung, Universal, Juki och Yamaha. Indirekt konkurrerar dock samtliga aktörer med varandra. Högvolymsmaskiner kan exempelvis användas av Mycronis high mix-kunder och vice versa även om detta leder till effektivitetsförluser. Den generella utvecklingen på marknaden mot mer komplex elektronik och alltfler komponenter på kretskorten spelar dock Mycronic i händerna. De viktigaste värderdrivarna framöver består enligt Mycronic av Internet of Things, wearables, LED-belysning och fordonselektronik.

Last updated: 2017-09-26 Source: Redeye

  • Aktiemarknaden missförstår satsningarna inom Assembly Solutions
  • Aktiemarknaden anser att Pattern Generators har toppat
  • Prexision-beställningar på 12-45 MUSD per styck kommer driva kursen
  • Potentialen ungefär lika hög som risken

Aktiemarknaden missförstår satsningarna inom Assembly Solutions

Den ena faktorn som håller tillbaka Mycronics kursutveckling är osäkerheten över hur förvärven av AEI och Axxon kommer bidra men kanske främst olönsamheten generellt inom affärsområde Assembly Solutions (AS). Bruttomarginalerna inom AS har genomgående varit stabila och boven bakom de rapporterade förlusterna är istället högre FoU-kostnader. Under 2015-2016 satsade Mycronic t.ex. ungefär 500 MSEK på FoU bara inom ytmontering och vi bedömer att en stor del av detta rör bolagets Jet Printer respektive Jet Dispenser. Den price/performance som dessa erbjuder i förhållande till traditionell teknik innebär enligt oss en möjlighet att penetrera flera helt nya segment på en adresserbar marknad om över 500 MUSD. Axxon-förvärvet är en viktig del i denna ekvation. Mycronic har dessutom en stark sekulär medvind från utvecklingen mot allt mindre och mer avancerade elektronikprodukter. Denna trend gynnar Mycronics starka nischposition inom produktion av de mest avancerade kretskorten som kräver hög flexibilitet och snabba omställningar. Summa summarum är vi inte särskilt oroade över huruvida FoU-kostnaderna beträffande AS kommer bära frukt. Då är det andra motargumentet tuffare.

Aktiemarknaden anser att Pattern Generators har toppat

Den andra faktorn vi identifierat rör den slagiga försäljningen av avancerade bildskärms-fotomaskritare inom PG (Pattern Generators). Tydligt från historiken är att dessa intäkter är mycket volatila givet de låga volymerna med ett par sålda system årligen, till priser mellan 12-45 MUSD per system. Bolagets marknadsandel på 100 procent begränsar tillväxtutsikterna men innebär också extremt goda bruttomarginaler på upp till 90 procent. Tesen för blankarnas motargument är därför att när efterfrågan på PG-system nu har toppat i och med 5 levererade system under 2016 och 6 stycken planerade leveranser under 2017 så väntar kraftiga resultatförsämringar och än starkare kursreaktioner. Det är ostridigt att år med sämre PG-efterfrågan förr eller senare kommer drabba Mycronic. Det man kan invända mot här är dock att likhetstecken inte bör dras mellan detta och den mycket långa ordertorka som rådde mellan 2006-2013 då bildskärmsutvecklingen i dag är mer intensiv och rittiderna som avgör efterfrågan på PG-system därför blir allt längre. Förutom fler, större och mer avancerade bildskärmsmodeller påverkas rittiderna även av kapacitetsutnyttjandet. Den starka orderingången under 2015-2016 till trots så är fortfarande drygt hälften av de 75 systemen i den installerade basen över 10 år gamla. Cirka två tredjedelar av de maskritare för bildskärmstillämpningar som beställts sedan år 2000 levererades för mer än 10 år sedan. De flesta av dessa system täcks av servicekontrakt med best effort-åtaganden. Kunderna är väl medvetna om end-of-life-problematiken vad gäller bl.a. komponenter. Även om 2019 riskerar att bli ett bakslag i relation med den mycket fina perioden 2016-2018  så är vår slutsats mot bakgrund av föregående att framtiden för PG är stabil.

Prexision-beställningar på 12-45 MUSD per styck kommer driva kursen

Order på Prexision-maskritare (P-800, P-80, P-10, P-8 och P8R) eller långtida avsaknad av sådana kommer driva kursen uppåt respektive nedåt. En Prexision kan, beroende på modell, kosta allt mellan 12 och 45 MUSD.

Potentialen ungefär lika hög som risken

Att döma av vår scenarioanalys med ett base case på 119 SEK per aktie, ett bull case på 145 SEK samt ett rimligt pessimistiskt scenario om 52 SEK så är uppsidans storlek ganska mycket i linje med den potentiella nedsidan.

Last updated: 2017-09-26 Source: Redeye